在盤活存量資產、支持小微企業發展，提升服務實體經濟能力的大棋局下，資產證券化的發展無疑是焦點之一。

    繼證監會主席肖鋼7月19日首度調研銀河證券，表態推動資產證券化之后，7月26日下午，證監會再度表態，力挺證券公司資產證券化業務。

    事實上，這是近期對于證券公司資產證券化陷入發展緩慢的市場傳言后，監管層的一次重要表態。

    截至目前，證監會共批準8家證券公司設立17個專項資產管理計劃開展資產證券化業務。但市場對于這種推進速度并不滿意，認為仍存在審批過慢、法規制度并不完善等多方問題。

    “下一步，我將會大力推動證券公司開展資產證券化業務，”“將進一步提高審核效率，加快審批進度。”證監會有關部門負責人的最新表態，或可撫慰已經在資產證券化這塊新領域上加碼快進的各方。

    針對券商資產證券化的下一步發展，上述部門負責人指出，現階段對于基礎資產的規定是比較符合國務院的要求和實體經濟發展的需要。下一步，是否打開到有價證券的再次證券化，要視市場的需要而定。

    值得注意的是，隨著6月4日海印股份（000861.SZ）資產證券化項目在股東大會通過，房地產資產證券化再度點燃市場熱情。對此，監管層的表態則是鼓勵“所有符合規定的產品積極申報”。

    目前，雖然監管層明確力挺，但證券公司資產證券化業務存在的持有人人數限制、增信難題、基礎資產與原始權益人的破產隔離等問題，仍在考驗著參與各方。

    澄清“異常”審批

    作為重要的抓手之一，監管層曾多次強調對于證券公司資產證券化業務的推進鼓勵。

    今年3月15日，監管層發布《證券公司資產證券化業務管理規定》（以下簡稱《規定》），推動券商資產證券化業務試點轉常規。

    7月8日，證券業協會召開會議推出要高效推進資產證券化業務，加強資產證券化業務的規范化管理，構建資產證券化業務快速審批的綠色通道，推動資產證券化業務最終走向備案制。

    來自監管層更為重量級的聲音，則是肖鋼的機構調研首秀。肖鋼表示，證監會將就券商發言中提出的資產證券化等重點課題展開研究，力爭盡早推動相關工作取得成果。

    然而，盡管試點轉常規，但資產證券化卻陷入審批進展緩慢的輿論之中。

    目前，市面上僅有17個資產證券化轉向資產管理計劃獲批，在審為7個，隧道股份（600820.SH）由國泰君安證券運作的大連路隧道資產證券化項目，更被輿論認為歷經兩年時間才能獲批，此外，“已上報項目大部分被否、券商暫停申報新項目”的消息也在流傳。

    一時間，審批是加快還是放緩，監管態度的信號開始變得模糊。

    顯然，證監會感受到了市場的擔憂。據了解，機構部隨之調閱了相關檔案進行復核，上述被認為是歷經兩年多審批的隧道股份資產證券化項目，經機構部的核實，其實從正式申報至證監會到批復，只有兩個月左右的時間。而市場的誤傳，則是因為計算了該上市公司從第一次公告到產品正式批出的時間。

    “傳言暫停新產品申報的消息不實，在審7單都是正常審核。”7月26日，證監會機構部負責人指出。

    對于“異常”審批傳言的厘清，或在傳達此前積極推進券商資產證券化的監管信號并未改變。

    值得注意的是，海印股份7月26日起的停牌再度引爆市場對于房地產資產證券化的關注。

    此前的5月中旬，海印股份公告稱，計劃設立專項資產管理計劃，將以經營管理的15家綜合性商業物業的經營收益權為基礎，設計資產證券化方案，擬募集資金16億元。

    “我們已經關注到海印股份的個案，但目前該計劃還未上報。”上述負責人指出，“我們鼓勵所有符合規定的產品積極申報。”其進一步指出，此前證監會批準的歡樂谷項目，也涉及相關的廣義的不動產，這是有先例的。

    這或意味著，國內推行資產證券化以來，地產行業內首家嘗試此舉的公司或將出現。

    眼下，房地產再融資開閘眾說紛紜，商業地產經營收益權資產證券化的項目胎動，或在傳達一種新的信號。

    增信與隔離的兩難

    雖然監管層再度力挺券商資產證券化，并許諾將提高審核效率，加快審批進度，但擺在這塊業務面前的，仍有許多現實的難題。

    首先是原始權益人與基礎資產的完全破產隔離問題。在此前流傳的暫停審批消息中，認為資產證券化速度進入僵局的一個重要原因，就在于原始權益人與基礎資產無法實現完全隔離。

    截至目前，已經實現的資產證券化項目中，基礎資產主要有兩類，一類是債權類資產，一類是收益權類資產。

    按現有法律法規，債權類資產可實現真實銷售，做到破產隔離；收益權類資產，因相關收益依賴于原始權益人正常經營，與原始權益人難以完全獨立。

    證監會最新披露的在審項目中，收益權類的項目占多數，這類產品由于種種原因，收益類的基礎資產與原始權益人的關聯性較大，在產品的存續期內往往要依托于原始權益人的經營和勤勉盡責，很難實現真正的破產隔離和真實銷售。

    監管層的表態或可厘清市場對于這類產品隔離問題的困惑，“資產證券化的產品，要求破產隔離和真實銷售，往往有個前提，產品評級要高于原始權益人的主體評級，而做出破產隔離。”上述部門負責人指出。

    “但在國內，很多情況下，原始權益人的主體評級已經很高，不低于產品評級，對這一類權益人，是否需要破產隔離和真實銷售，我們也不強制要求。因為確實要依賴于原始權益人。”上述人士解釋道。

    事實上，從獲批的產品來看，比如華僑城（000069.SZ）門票項目與阿里巴巴項目，其主體多為優質的國企或大型民企，本身主體的評級較高。

    另一個問題則是增信的問題。據本報記者了解，目前多家券商在設計產品與監管層的溝通過程中，碰到的最大難題就是增信問題。

    “第一批的產品增信要求較嚴格，我們手頭的項目已就增信做了很多措施，但監管層的意見還是要求再增信。”7月26日，一位券商人士告訴本報記者，目前，證監會允許證券公司設計產品時，綜合運用各種增信方式，給基礎資產產生的現金流進行增信，主要分為內增信和外增信兩部分。

    “對于是否需要使用外增信，以及使用哪種外增信，我們沒有強制性的約定。”上述負責人指出。

    雖然監管層對于方式沒有明確要求，但對于增信等級的要求并不低。

    “基本的要求是要增加到AAA級別，AA+級別都不容易通過。”上述券商人士指出。

    對此，證監會機構部負責人的看法是，國內市場與成熟市場最大不同在于，成熟市場中，證券公司在業務中僅作為承銷商出現，而在國內現行的體制下，證券公司作為管理人承擔管理業務。因此，券商在其中的勤勉盡責義務要強于承銷商，管理人有義務對產品的風險特征充分揭示。

    “不允許大事化小，小事化無。充分保護合規投資者的合法權益。”其指出。事實上，券商完成內增信后，還需要使用外增信的手段，這就加大了成本與難度。

    “我們正在進行的項目都進行了內外增信。”上述券商人士指出，但外增信難度較大，比如，從銀行、資產管理公司等渠道進行增信，求主貸款行幫助企業增信開償付保證函等時，往往需要企業有抵押物、手續費等，實質上增加了成本。

    更重要的是，目前在增信要求嚴格之下，往往只有上述優質企業才能發行成功，這些企業往往有更好更低廉的融資渠道，而有資產證券化融資需求的企業又難以符合這些條件，這是一種兩難的局面。

    “其實，如果符合銀行擔保的要求，銀行都愿意貸款給企業了。”上述券商人士指出。