風暴的來臨是猝不及防的。就在國內民眾正在過一個充滿了中國傳統文化氣息的端午節時，一場股市暴跌行情席卷了整個東亞和東南亞。從日本到香港，從泰國到印尼，甚至連帶遙遠的歐洲市場，無不處于哀鴻遍野、血流成河的慘狀之中。而節后的A股市場，則毫無疑義地繼承了“跟跌不跟漲”的“優秀傳統”，周四在權重股的帶動下，拉出一根駭人聽聞的大陰線，一舉擊穿了年線和前期2161點的強支撐。

　　暴跌之后，各種評論眾說紛紜。總結一下，認為暴跌的原因主要有三點，首先是熱錢撤離新興市場，第二是國內突然流動性收緊，第三是國內公布的宏觀數據不佳。

　　羅列一些現象和數據是容易的，但它于事無補。我們可以反問，熱錢為什么突然這時候撤離新興市場？僅僅是因為美國即將宣布退出QE？市場對這一預期并不是現在才有，國內流動性又為什么突然收緊呢？經濟數據不佳更是已經持續幾個季度了，何況經濟數據不佳，應該略微放松流動性才對呀。

　　情況顯然沒有那么簡單和表面。暴跌行情節前即已見端倪。節前最后一個交易日，市場突然風傳某銀行間短期拆借頭寸到期不能償還，導致上海隔夜拆借利率狂升，而央行對此并沒有如市場預期的那樣啟動“公開市場短期流動行調節工具”（SLO)，而是采取了一反常態的靜觀和沉默的姿態。市場恐慌就此驟然成形，而監管層的這一態度又與近期經濟數據的特點緊密相連，那就是，出口數據又較大幅度回落，而M2廣義貨幣卻依然保持高速增長。而我們知道，出口下滑在很大程度上是由于監管部門打擊虛假貿易，尤其是“內保外貸”以融資銅為代表的跨境套息套利行為，更是遭到空前嚴厲的查處。自然，熱錢是撤離了，但那是被迫撤離的，在人民幣匯率強勢不改的情形下熱錢撤離，只能說明是因為美國近期債券市場收益率上升和國內套息環境惡化的雙重內外因素共同作用的結果。雖然由于國內證券市場監管制度的緣由，熱錢進入股市的難度很大，但是至少在形式上，熱錢撤離對國內A股市場的心理壓力是巨大的，但這決不意味著國內市場的泡沫已經瀕臨破滅。

　　恰恰相反，廣義貨幣的持續增長，影子銀行體系和社會全口徑融資總額的規模的不斷擴大，直白地證明，決策部門并不打算近期就以強硬手段回籠流動性。

　　因為這樣會導致經濟引擎突然“失速”，一系列嚴重后果會接踵而至。但是決策部門又無法容忍金融體系的這種利益驅動下的流動性，會自我復制膨脹的狀況繼續下去，于是才有了節前央行任由SHIBOR利率飆升而不動聲色的舉動。我們認為，這是決策部門一種無聲而又嚴峻的警告。無疑，A股市場是肅然聆聽到了這一警告，并以一種較為極端的形式宣泄了出來。

　　而更為深層的市場憂慮還在于，中國經濟結構的內在缺陷，使得實體經濟目前陷入的困境并不僅僅是流動性層面的問題。很多專家學者都強調，企業近期深陷經營和投融資環境惡化的泥潭，因此銀根不宜再持續緊縮，甚至應該放松和注入流動性，但是，實體經濟的真正問題，在于企業尤其是民營企業的收入實現和盈利獲取能力突然坍塌。2008、2009年為應付全球危機而投放的巨額資金，絕大部分進入了政府主導的需要消耗大量資源的投資領域，從資本回報的角度，這些領域大部分為低效部門。資金的單向傾注導致民營實體經濟的要素滋養遭到“倒虹吸”效應的作用，加上企業運營的各項成本大幅度上升，反而喪失了利潤獲取能力。

　　因此，決策部門的兩難在于，要么急劇回收流動性，縮小債務杠桿，將資金和要素投放從低效部門撤回，以市場化手段完成市場”出清“，以此來為下一步經濟結構的改善和優化贏得戰略空間，但是這樣做將在增長和就業方面付出沉重代價，甚至不排除經濟硬著陸的可能，要么繼續維持貨幣洪水，讓低效部門繼續消耗寶貴的要素資源，這樣能保持相對強勢的增長，但只是拖延時間而已。而這兩種抉擇，對于證券市場而言，都意味著未來非常嚴重的不確定性。尤其對于周期性行業而言，更是如此。所以，我們才看見，周四的暴跌，主要是權重的周期性行業股票的暴跌，它反映的主要就是這樣一種市場運行邏輯。

　　一切在新產業和技術革命的洶涌浪潮中，能夠改變人類生產和生活方式的新興行業和企業，能在弱勢的市場環境中脫穎而出，本周創業板的亮麗表現，正在印證著這一點。雖然我們也認為創業板的總體泡沫程度不容小覷，但方向和路線，卻不會因此有所改變。當然，指數的破位已經成為定局，周五的反抽只不過是市場超跌后一聲并不綿長的微微喘息。

　　雖然由于國內證券市場監管制度的緣由，熱錢進入股市的難度很大，但是至少在形式上，熱錢撤離對國內A股市場的心理壓力是巨大的，但這決不意味著國內市場的泡沫已經瀕臨破滅。