長(zhǎng)城證券：經(jīng)濟(jì)增速處于底部整固狀態(tài)
信貸數(shù)據(jù)令人失望。7月新增貸款5401億，較6月大幅減少3800億左右，并且大幅低于市場(chǎng)預(yù)期的7000億。值得關(guān)注的是融資模式正悄然發(fā)生轉(zhuǎn)變。雖然新增貸款不盡如人意，但7月的社會(huì)融資總額還是反映出一些正面的信號(hào)。7月新增社會(huì)融資總量剔除股票類融資后達(dá)到1萬(wàn)億左右，是去年同期的兩倍，同比增長(zhǎng)18%左右。我們猜測(cè)，目前投資和融資模式不同于2009年的是，地方平臺(tái)的融資可能更加依賴于債券或表外等直接融資模式。因此，新增貸款對(duì)固定資產(chǎn)投資的解釋度可能正在下降。
綜合來(lái)看7月的數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為沒有出現(xiàn)顯著向上或顯著向下的預(yù)期差，雖然新增貸款低于預(yù)期，但是這可能由于直接融資比重的擴(kuò)大所致；雖然工業(yè)數(shù)據(jù)同比仍然回落，但不存在價(jià)格擾動(dòng)的發(fā)電量數(shù)據(jù)同比回升；并且固定資產(chǎn)投資有止跌企穩(wěn)的跡象。我們判斷經(jīng)濟(jì)增速正處于底部整固的狀態(tài)。
從股票類資產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)因素來(lái)看，部分底部特征已經(jīng)顯現(xiàn)。在3、4季度，通脹從觸底進(jìn)入溫和回升、真實(shí)利率觸頂回落、融資成本進(jìn)一步下行，將是大概率的事件。從投資時(shí)鐘的角度來(lái)講，我們認(rèn)為下半年債券進(jìn)入“牛尾”，股票類資產(chǎn)的投資吸引力正在回升。建議投資者將前期防御性的組合配置模式逐漸轉(zhuǎn)向均衡性配置，適度提高金融類和周期類品種的配置權(quán)重。
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