新三板擴容、優先股試點、證券承銷與發行管理辦法修訂……對于急切想看到一系列改革重拳會給市場帶來怎樣影響的人們來說，A股在星期一給出的答案并不盡如人意。

　　12月16日，上證綜指開盤剛剛擺出上沖的架勢，就被迅速打入下跌通道，券商更成為領跌板塊，截至收盤，跌幅達到1.6%，一舉跌破年線和60日均線的重要支撐。隨后兩天的表現也考驗著2150點關口的耐力，截至12月18日，終收于2148點。

　　新三板擴容一直被視為資本市場最后一場盛宴。而靴子落地的一剎那，也成為投資者落袋為安的節點。

　　2012年9月，全國中小企業股份轉讓系統注冊成立。這一一度被視為“北京證券交易所”的全國性證券交易場所，終于在2013年12月擺脫投資人眼中“小而邊緣化”的定位，正式躋身主流，與滬深交易所并駕齊驅。

　　北交所優勢突顯

　　12月14日，國務院關于新三板有關問題的決定發布后，因其很多安排有著“一步到位”的特點，更確認了全國中小企業股份轉讓系統作為上交所、深交所之外的第三家全國性證券交易場所的地位，新三板受矚目的程度前所未有地提高，其優越性也得到業內人士肯定。

　　“相比滬深交易所，如今的新三板優勢變得更加突出。第一是做市商制度，能為投資人看不懂的高科技企業合理定價。第二是它的上市之門要寬得多，每年能上1000多家，上市節奏遠超場內市場。”西部證券場外市場部總經理程曉明對記者表示。

　　在程曉明看來，引進了做市商的股轉系統在對企業家精神、企業創新、盈利能力的定價上相比滬深交易所將更有優勢，新三板將改寫中國的金融版圖。

　　而相比之下，創業板不僅還沒有做市商制度，而且其門檻雖然很低，但門卻異常狹窄。“創業板現在門檻已經很低了，凈利潤才1000多萬，可還在討論降低門檻。而另一個更重要的問題卻被忽視了，就是上市節奏，一年只能上100多個。中國證券市場現在最大的問題還是不愿放開上市節奏，只想用門檻高低來解決問題。”程曉明告訴記者。

　　事實上，近一段時間來，新三板的活躍程度正日益受到市場關注，掛牌企業定向發行頻率已明顯提高。

　　最新數據顯示，截至2013年12月10日，全國中小企業股份轉讓系統已有88家掛牌企業完成了101次定向增資或定向發行，即在全部350家掛牌企業中有25.14%實現了定向增資。平均單次募集資金2858.27萬元，平均攤薄市盈率34.28倍。

　　其中，上海張江高新區掛牌企業實現4次定向發行，募集資金1.2984億元；武漢東湖高新區掛牌企業實現4次定向發行，募集資金0.9645億元；天津濱海高新區掛牌企業實現3次定向發行，募集資金0.4597億元——上海張江高新區在定向發行次數與募集資金規模方面均處于領先位置。

　　程曉明預計，未來新三板一定會活躍，但前3年其活躍程度雖能為投資提供定價依據，卻還是會比其他板塊要低。幾年后，當它與其他板塊的關系日趨融洽時，新三板的交易活躍度也將與其他板塊趨同，屆時，其交易活躍度也將不再是一個需要提出和設計的問題。

　　轉板必要嗎

　　新三板擴容的有關規定出臺后，最受市場關注的就是關于“轉板”的設計。

　　國務院的規定指出，在全國股份轉讓系統掛牌的公司，達到股票上市條件的可以直接向證券交易所申請上市交易。在此之前，證監會也曾提出，未來退市的股票可以在全國中小企業股權轉讓系統轉讓。

　　這一進一退，似乎讓新三板作為一個服務創新企業的獨立市場定位變了味兒。作為與滬深交易所并列的全國中小企業股份轉讓系統，被更為重視的卻是承擔另外兩個交易所上市資源“備胎”的功能，這一結果與新三板的設計初衷并不相符。

　　一位北京券商的投行人士對記者指出，IPO重啟的消息先于新三板出臺，實際上已經降低了投行對新三板的參與熱情，“本來大家還想在新三板上好好布布局，現在又把精力放到IPO上了。其實證監會最近對于新股改革發布的一系列方案，對于新三板來說，都是利空。”

　　而對于轉板的設計，該人士表示，轉板制度只是新三板的一種可能，但并不是一切。最近有被大家過度解讀的嫌疑。“實際上轉板目前在操作上就涉及兩個悖論，比如上市的一個重要條件就是向公眾公開發行股份數量不少于25%，可目前新三板的掛牌公司沒有滿足這個條件的。此外，公開發行股份需要證監會的核準，新三板掛牌公司如何向交易所直接申請上市呢？如果沒有后續特殊的規定出臺的話，那就只有等著修改證券法。”

　　程曉明也認為，市場在討論轉板前，需要先搞清楚場內市場和場外市場的區別。

　　“場內場外的本質區別，是定位于投資人對企業是否看得懂。場內是投資人自主定價，上市公司信息披露，投資人根據信息披露就能夠看清楚價值，不需要做市商；而場外市場是定位于投資人看不懂的企業，一些高科技企業、中小企業等，它需要做市商。所以場外場內的區別并不是大家現在所認為的市場的高低，不是‘主板都是好企業，新三板都是達不到上市條件的企業’。一直在強調轉板的人，其實并沒有搞清楚場內場外市場的真正區別。”程曉明對記者分析稱。

　　他認為，對于新三板來說，轉板其實并不需要。現在談轉板，主要是新三板交易制度沒到位，沒有定價融資功能，交易不活躍。未來交易制度改革以后，這些問題解決了，為什么還需要轉板呢？對于高科技企業來說，不僅不需要，也不應該轉板，因為這里有做市商可以為其準確估值定價。

　　“最重要的一點是，在中國目前的發行體制下，每年IPO的公司總數是有控制的。一年IPO的企業總共才200多個，新三板公司轉板最多也就三五十個，而新三板一年上市1000多家，這個轉板對新三板公司有多大意義呢？所以如果發行節奏不放開，那轉板目前只有理論上的探討，并沒有太大的實際操作性。”程曉明稱。（記者 包涵）

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