在2013年債券熊市中，低評級信用債笑傲江湖，無論是短融、中票還是企業(yè)債，低評級全年總回報(bào)全面超越高等級品種。從財(cái)富指數(shù)來看，中債短融AA財(cái)富指數(shù)跑贏中債短融總財(cái)富指數(shù)0.23%，而中債高收益中票、企業(yè)債財(cái)富指數(shù)分別跑贏相應(yīng)高等級財(cái)富指數(shù)1.31%和1.67%。展望今年債市，低評級信用債未必能在所有期限中全面跑贏高等級品種，投資者需要擇時(shí)參與高、低評級品種。

　　首先，整體信用債市場波段機(jī)會預(yù)計(jì)好于去年，低評級流動(dòng)性劣勢凸顯。對交易型投資者來說，信用債今年交易機(jī)會應(yīng)該會多于去年。債券市場波動(dòng)將主要圍繞流動(dòng)性展開。從央行最新貨幣政策執(zhí)行報(bào)告來看，重提貨幣政策的“前瞻性”和“保持適度流動(dòng)性”，常備借貸便利（SLF）及其創(chuàng)新使用都反映了央行熨平資金利率波動(dòng)的決心。債市面臨的流動(dòng)性環(huán)境將好于去年，資金利率與去年相比邊際上正在改善。此外，去年高等級信用債利率超出同期貸款利率也為利率下行打開了空間。1月中旬開始，高評級信用債成為市場交易的熱點(diǎn)，1年AAA短融收益率下行超過40BP。在交易性機(jī)會較多的情況下，低評級品種由于流動(dòng)性較差獲取資本利得的難度將超過高評級品種。

　　第二，信用風(fēng)險(xiǎn)事件此起彼伏，高低評級信用利差亟需重新定價(jià)。在經(jīng)濟(jì)增速放緩背景下，對信用風(fēng)險(xiǎn)事件爆發(fā)的擔(dān)憂預(yù)計(jì)全年都將縈繞在投資者心頭。從年初11楊浦SMECN1中同捷科技兌付困難到中誠信托兌付事件再到近來的13洛礦PPN001債券持有人要求發(fā)行人提前兌付，信用違約警報(bào)持續(xù)刺激著投資者的神經(jīng)，整體市場風(fēng)險(xiǎn)偏好有所降溫。在這種背景下，高低評級信用利差重新定價(jià)在所難免，目前AA-與AAA評級各期限信用利差在150-200BP左右，相對偏低。此外低評級供給不斷增加帶來供需方面的失衡也將助推高低評級信用利差的走擴(kuò)，投資者需要在票息與信用利差的走擴(kuò)中尋求平衡。在經(jīng)歷一波利率接近50BP下行之后，目前可能并不是參與低評級債券的最好時(shí)機(jī)。

　　第三，債市違約未必兌現(xiàn)，但低評級債權(quán)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。2014年債券市場能否打破剛性兌付的怪圈難以準(zhǔn)確預(yù)言，但交易所債券品種中繼續(xù)出現(xiàn)暫停上市個(gè)券恐將成為定局。交易所高收益?zhèn)谠诔笥瓉砹丝捎^的反彈，但我們建議投資者在參與交易所債券時(shí)關(guān)注因發(fā)行主體連續(xù)虧損兩年導(dǎo)致債券暫停上市帶來的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。這些債券的發(fā)行人主要集中于景氣度持續(xù)低迷的行業(yè)，包括新能源及其下游制造、鋼鐵等行業(yè)，涉及的發(fā)行人包括華銳風(fēng)電(601558,股吧)、天威保變(600550,股吧)、南京鋼鐵和珠海中富(000659,股吧)等。

　　整體而言，今年信用債市場的波段機(jī)會將好于去年，只依賴吃票息的低評級策略在今年回報(bào)并不最優(yōu)。投資者可以積極參與高評級品種的交易機(jī)會，市場不明朗時(shí)在甄別信用風(fēng)險(xiǎn)的前提下適當(dāng)配置以城投債為代表的高票息品種。