2013年中國(guó)債市頗不尋常。年中年末的兩次流動(dòng)性沖擊，令債市參與各方接受了深刻的洗禮。“短錢(qián)”不廉價(jià)，“長(zhǎng)款”價(jià)更高，二級(jí)市場(chǎng)收益率跳升，資產(chǎn)錯(cuò)配讓一些市場(chǎng)參與者付出了不小的代價(jià)，債市也深受其傷。

　　資金之痛，也令2014年更值得期待。本報(bào)通過(guò)對(duì)約20家機(jī)構(gòu)的調(diào)查顯示，多數(shù)債市投資者對(duì)2014年一季度的經(jīng)濟(jì)較為樂(lè)觀，但與基本面相比，流動(dòng)性狀況成為決定當(dāng)季債市的核心因素。

　　雖然流動(dòng)性緊平衡預(yù)期依舊強(qiáng)烈，但調(diào)查結(jié)果顯示，逾六成受訪(fǎng)者認(rèn)為，資金面不會(huì)比去年更緊，近六成受訪(fǎng)者認(rèn)為，2014年存準(zhǔn)金率將下調(diào)。超四成受訪(fǎng)者認(rèn)為2014年債市繼續(xù)窄幅震蕩，近六成受訪(fǎng)者認(rèn)為去年轟轟烈烈的非標(biāo)業(yè)務(wù)對(duì)債市擠出效應(yīng)也將減弱。

　　對(duì)于信用風(fēng)險(xiǎn)，越來(lái)越多的受訪(fǎng)者開(kāi)始擔(dān)憂(yōu)今年信用事件的爆發(fā)，近六成受訪(fǎng)者預(yù)計(jì)2014年信用債違約會(huì)發(fā)生，而這也成為影響2014年信用債二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)的首選風(fēng)險(xiǎn)。

　　受訪(fǎng)金融機(jī)構(gòu)名單

　　招商銀行(600036,股吧)金融市場(chǎng)部、民生銀行(600016,股吧)金融市場(chǎng)部、南京銀行(601009,股吧)金融市場(chǎng)部、興業(yè)銀行(601166,股吧)金融市場(chǎng)部、申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所、廣發(fā)證券(000776,股吧)、國(guó)泰君安證券研究所、第一創(chuàng)業(yè)、光大資管、國(guó)泰君安資管、上海耀之資產(chǎn)、北京鵬揚(yáng)投資等。（排名不分先后,在此一并表示感謝）

　　首季經(jīng)濟(jì)基本面：對(duì)債市影響淡化

　　A、基本面沒(méi)有太多懸念

　　1月20日出爐的GDP數(shù)據(jù)超過(guò)7.5%的全年目標(biāo)，2013年全年GDP增速為7.7%。而對(duì)于2014年一季度，多數(shù)債市投資者仍較為樂(lè)觀，五成受訪(fǎng)者認(rèn)為一季度GDP增速在7-7.5%之間，另五成認(rèn)為在7.6-8%之間。

　　受訪(fǎng)的一家國(guó)內(nèi)大型券商固定收益部認(rèn)為，在中央堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)的總基調(diào)下，基建投資將繼續(xù)成為穩(wěn)增長(zhǎng)的關(guān)鍵動(dòng)力；此外，從2012年二季度至今，經(jīng)濟(jì)增速在7.4-7.9%的區(qū)間內(nèi)窄幅波動(dòng)，預(yù)計(jì)2014年GDP增速有望保持在7.6-7.7%的水平，必要時(shí)政府投資仍將成為穩(wěn)增長(zhǎng)的“利劍”。

　　從通脹來(lái)看，2013年也輕松完成“任務(wù)”，全年CPI同比上漲2.6%，與2012年持平，遠(yuǎn)低于3.5%的政策調(diào)控目標(biāo)。對(duì)于2014年一季度CPI的同比增速，多數(shù)受訪(fǎng)者認(rèn)為將小幅上升，超七成受訪(fǎng)者認(rèn)為在2.6-3%之間，而近兩成認(rèn)為在2-2.5%之間。

　　具體到一季度CPI的運(yùn)行節(jié)奏，36%受訪(fǎng)者選擇將基本持平，23%的受訪(fǎng)者選擇前高后低，另18%的受訪(fǎng)者選擇逐月走高或前低后高。

　　回顧2013年，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)全年漲幅超3.1%，而國(guó)際清算銀行公布的人民幣實(shí)際有效匯率(REER)2013年全年升幅為7.89%，名義有效匯率(NEER)升幅達(dá)7.18%。

　　不過(guò)，在經(jīng)歷了去年加速升值后，對(duì)于2014年一季度人民幣匯率走勢(shì)，55%受訪(fǎng)者認(rèn)為不會(huì)加速升值，但仍有45%受訪(fǎng)者認(rèn)為會(huì)繼續(xù)加速升值。

　　在此背景下，近七成受訪(fǎng)者認(rèn)為一季度新增外匯占款的整體規(guī)模將較去年四季度下降，另超兩成受訪(fǎng)者認(rèn)為將繼續(xù)上升。具體來(lái)看，36%受訪(fǎng)者認(rèn)為一季度新增外匯占款量在2000-3000億人民幣之間，而32%的受訪(fǎng)者認(rèn)為在1000-2000億之間，另23%的受訪(fǎng)者認(rèn)為將在3000億以上。

　　南京銀行金融市場(chǎng)部認(rèn)為，2014年中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行缺乏太多懸念，預(yù)計(jì)GDP運(yùn)行在7-7.5%區(qū)間。出口在去年四季度以來(lái)復(fù)蘇相對(duì)平穩(wěn)的格局，能為2014年經(jīng)濟(jì)開(kāi)局奠定較好的基礎(chǔ)。整體通脹中樞將略高于今年，前高后低，全年高點(diǎn)預(yù)計(jì)將出現(xiàn)在二季度。

　　基于此，對(duì)于今年貨幣政策，基準(zhǔn)利率不變的預(yù)期依舊強(qiáng)烈。86%的受訪(fǎng)者認(rèn)為，2014年基準(zhǔn)利率將不會(huì)變動(dòng)，認(rèn)為將加息和降息的受訪(fǎng)者僅分別為9%和5%。

　　B、 降準(zhǔn)預(yù)期上升

　　盡管基準(zhǔn)利率不變預(yù)期強(qiáng)烈，但存款準(zhǔn)備金率變動(dòng)的預(yù)期較大。近六成受訪(fǎng)者認(rèn)為，2014年存準(zhǔn)金率將下調(diào)，而另逾四成受訪(fǎng)者認(rèn)為存準(zhǔn)金率將保持不變。就下調(diào)時(shí)點(diǎn)，82%的受訪(fǎng)者認(rèn)為一季度降準(zhǔn)概率不大，18%受訪(fǎng)者則認(rèn)為目前還不好判斷。

　　整體來(lái)看，2014年受訪(fǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)于貨幣政策執(zhí)行基調(diào)還是存有分歧。本報(bào)調(diào)查結(jié)果顯示，55%受訪(fǎng)者認(rèn)為2014年貨幣政策執(zhí)行基調(diào)將前緊后松，另36%受訪(fǎng)者認(rèn)為將和2013年保持一致，僅5%受訪(fǎng)者認(rèn)為將較2013年寬松。

　　盡管去年12 月經(jīng)濟(jì)基本面表現(xiàn)平穩(wěn)收官，進(jìn)出口增速再度低于年初目標(biāo)，CPI也同比如期回落，然而不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為，基本面短期內(nèi)難以成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)所在，尤其在一季度對(duì)債市影響淡化。

　　一家受訪(fǎng)銀行指出，2014年海外能否持續(xù)有力復(fù)蘇，并引領(lǐng)中國(guó)出口增長(zhǎng)，或許將成為今年基本面較大不確定性，預(yù)計(jì)2014年不少時(shí)段，債券市場(chǎng)波動(dòng)仍將圍繞流動(dòng)性展開(kāi)。

　　流動(dòng)性仍為核心焦點(diǎn)

　　A、64%受訪(fǎng)者：資金面不會(huì)比去年更緊

　　2013年6月和12月兩次罕見(jiàn)的流動(dòng)性沖擊，抬高了貨幣市場(chǎng)整體資金利率。雖然各家機(jī)構(gòu)都表示，2014年流動(dòng)性仍將維持緊平衡，但此次調(diào)查結(jié)果顯示，相較于2013年，多數(shù)受訪(fǎng)者對(duì)2014年市場(chǎng)資金面較為樂(lè)觀。

　　調(diào)查結(jié)果顯示，64%的受訪(fǎng)者認(rèn)為，今年整體資金面較2013年差不多甚至略為寬松，僅27%的受訪(fǎng)者認(rèn)為較2013年略緊。

　　具體到一季度，偏緊的預(yù)期仍為多數(shù)受訪(fǎng)者認(rèn)同。近六成受訪(fǎng)者認(rèn)為，一季度市場(chǎng)流動(dòng)性狀況會(huì)偏緊，23%的受訪(fǎng)者認(rèn)為將不松不緊，18%受訪(fǎng)者認(rèn)為將適度偏松。

　　以7天回購(gòu)利率為例，50%受訪(fǎng)者認(rèn)為一季度7天回購(gòu)利率的運(yùn)行區(qū)間在4-4.5%，36%受訪(fǎng)者認(rèn)為將沖高到4.5%及以上。對(duì)于7天回購(gòu)的運(yùn)行中樞，45%的受訪(fǎng)者認(rèn)為在4.5%，居于首位。

　　去年年底以來(lái)，央行在公開(kāi)市場(chǎng)的公開(kāi)操作暫停了近一個(gè)月。據(jù)媒體報(bào)道，即使在資金面緊張的12月底，央行也僅是向市場(chǎng)注入定向逆回購(gòu)而已，并未公開(kāi)向市場(chǎng)注入逆回購(gòu)。

　　面對(duì)今年5月之前公開(kāi)市場(chǎng)到期量均為零的“空窗期”，市場(chǎng)對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作還是充滿(mǎn)期待。逾九成受訪(fǎng)者認(rèn)為，一季度央行逆回購(gòu)仍將持續(xù)，但會(huì)斷斷續(xù)續(xù)，此外，市場(chǎng)對(duì)央票和正回購(gòu)等回籠工具的使用則出現(xiàn)分歧。

　　具體而言，45%的受訪(fǎng)者認(rèn)為，一季度央票或正回購(gòu)即將重啟，而另55%的受訪(fǎng)者認(rèn)為則不會(huì)重啟。

　　在剛過(guò)去的2013年，央行在公開(kāi)市場(chǎng)創(chuàng)新性的使用常備借貸便利（SLF）和短期流動(dòng)性管理工具（SLO）為市場(chǎng)注入必要的流動(dòng)性，在此背景下，市場(chǎng)也對(duì)2014年公開(kāi)市場(chǎng)操作創(chuàng)新有些許期待。

　　調(diào)查結(jié)果顯示，市場(chǎng)預(yù)期2014年央行對(duì)SLO和SLF這兩種創(chuàng)新工具會(huì)更加倚重。55%受訪(fǎng)者認(rèn)為，央行對(duì)SLO和SLF的規(guī)模有望增多，27%的受訪(fǎng)者認(rèn)為或有望較少。

　　對(duì)于2014年公開(kāi)市場(chǎng)是否還會(huì)有其他創(chuàng)新工具出現(xiàn)，23%的受訪(fǎng)者較有期待，認(rèn)為可能有，另近六成受訪(fǎng)者認(rèn)為可能沒(méi)有。

　　B、逾五成受訪(fǎng)者：今年美國(guó)不會(huì)退出QE

　　從外部流動(dòng)性來(lái)看，美國(guó)QE退出與否仍是影響流動(dòng)性的重要因素。64%受訪(fǎng)者認(rèn)為美國(guó)若真正退出QE，對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性的影響偏負(fù)面，27%受訪(fǎng)者認(rèn)為實(shí)質(zhì)影響應(yīng)不大。

　　對(duì)于2014年美國(guó)QE是否真正退出仍存分歧。調(diào)查結(jié)果顯示，55%受訪(fǎng)者認(rèn)為美國(guó)QE不會(huì)在2014年退出，41%的受訪(fǎng)者認(rèn)為會(huì)。為應(yīng)對(duì)美國(guó)QE退出后的資本變動(dòng)，55%受訪(fǎng)者認(rèn)為央行會(huì)及時(shí)采取應(yīng)對(duì)措施，而27%的受訪(fǎng)者認(rèn)為還難說(shuō)。

　　一家受訪(fǎng)券商表示，QE退出與否和人民幣升值是影響外匯占款的重要因素，而這兩個(gè)因素又分別取決于美國(guó)和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。

　　而從國(guó)內(nèi)來(lái)看，利率市場(chǎng)化過(guò)程中，同業(yè)存單和存款保險(xiǎn)（放心保）制度，被業(yè)內(nèi)人士視為影響銀行資金成本的不可忽略因素。一家受訪(fǎng)銀行指出，在2014年利率市場(chǎng)化改革進(jìn)一步推進(jìn)，綜合大額存單、存款保險(xiǎn)制度的影響下，對(duì)應(yīng)銀行負(fù)債成本可能抬升至2.9%左右。

　　“不同資質(zhì)商業(yè)銀行負(fù)債成本的差距進(jìn)一步拉大，中小型銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)有較為明顯的提升，這對(duì)中小型銀行的盈利能力提出了挑戰(zhàn)?！痹撱y行金融市場(chǎng)部人士指出。

　　此外，在經(jīng)歷了2013年央行“去杠桿”后，64%受訪(fǎng)者認(rèn)為，央行通過(guò)偏緊流動(dòng)性來(lái)控制非標(biāo)業(yè)務(wù)，至今尚未達(dá)到效果。18%受訪(fǎng)者認(rèn)為已達(dá)到了央行的效果，另18%受訪(fǎng)者認(rèn)為暫時(shí)無(wú)法判斷。

　　2014年債市繼續(xù)窄幅震蕩

　　A、 五成受訪(fǎng)者：

　　十年國(guó)債收益率或達(dá)4.6%及以上

　　從去年6月開(kāi)始，在準(zhǔn)備金備付、國(guó)內(nèi)外流動(dòng)性收縮、財(cái)政繳款延后以及季末因素等多重原因的影響下，流動(dòng)性持續(xù)緊張，短債收益率在資金面的影響下上行幅度較大。總體來(lái)看，按中債年度統(tǒng)計(jì)報(bào)告統(tǒng)計(jì)，2013年10年期國(guó)債收益率上行約111個(gè)基點(diǎn)至4.55%。

　　經(jīng)歷了下半年的熊市后，對(duì)于2014年債市走勢(shì)的整體判斷，45%受訪(fǎng)者認(rèn)為將窄幅震蕩，32%的受訪(fǎng)者較為樂(lè)觀，認(rèn)為整體將走牛，23%受訪(fǎng)者認(rèn)為是熊市。

　　但對(duì)于窄幅震蕩的幅度，具體到十年國(guó)債，更多的受訪(fǎng)者認(rèn)為將繼續(xù)保持高位。27%受訪(fǎng)者認(rèn)為10年國(guó)債將到4.7%以上，而23%受訪(fǎng)者認(rèn)為將在4.6%以上，兩者合計(jì)恰為五成。剩余五成受訪(fǎng)者持有觀點(diǎn)則較有分歧，18%受訪(fǎng)者認(rèn)為約到4.5%，14%受訪(fǎng)者認(rèn)為約到4.3%。

　　對(duì)于2014年國(guó)債收益率曲線(xiàn)的整體運(yùn)行趨勢(shì)來(lái)看，認(rèn)為將下移的受訪(fǎng)者約占五成，36%的受訪(fǎng)者認(rèn)為將整體上移，而有14%受訪(fǎng)者認(rèn)為將保持不變。

　　B、近六成受訪(fǎng)者：

　　“非標(biāo)”對(duì)債市的擠出效應(yīng)減弱

　　調(diào)查結(jié)果顯示，影響2014年債市因素首選資金面，23%受訪(fǎng)者認(rèn)為資金面將首要影響債市。此外，分別有20%的受訪(fǎng)者選擇非標(biāo)資產(chǎn)的擠占、利率市場(chǎng)化進(jìn)程，此后才是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面、供給因素、其他“黑天鵝”事件及海外市場(chǎng)等。尤其是去年年初，銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)了《關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)投資運(yùn)作有關(guān)問(wèn)題的通知》（下稱(chēng)8號(hào)文）并全面展開(kāi)了對(duì)“影子銀行”的重拳治理，意在控制商業(yè)銀行非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)業(yè)務(wù)的迅速增長(zhǎng)，包括信貸資產(chǎn)、信托貸款和委托債權(quán)等。

　　隨著利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，市場(chǎng)預(yù)期2014年的非標(biāo)資產(chǎn)吸引力也將減弱。調(diào)查顯示，59%的受訪(fǎng)者認(rèn)為非標(biāo)資產(chǎn)吸引力將受到政策抑制，認(rèn)為上升和下降的受訪(fǎng)者分別有18%，另有9%受訪(fǎng)者認(rèn)為將保持不變。

　　而去年非標(biāo)資產(chǎn)對(duì)傳統(tǒng)債券標(biāo)的干擾，“擠壓”了現(xiàn)券市場(chǎng)需求，一些研究人士甚至指明“非標(biāo)不死，債市不興”。

　　對(duì)于今年調(diào)查結(jié)果顯示，參與此次調(diào)查的59%受訪(fǎng)者認(rèn)為，非標(biāo)業(yè)務(wù)對(duì)債券的擠出效應(yīng)在2014年將減弱，18%受訪(fǎng)者認(rèn)為將增強(qiáng)，23%受訪(fǎng)者認(rèn)為“暫說(shuō)不清”。

　　此外，關(guān)于利率市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)債市的影響，一受訪(fǎng)銀行表示，過(guò)去三年，回購(gòu)利率從未低于過(guò)銀行的資金成本，若2014年利率市場(chǎng)化沖擊令銀行資金成本上升至2.9%的高位，按過(guò)去三年的資金成本與7天回購(gòu)利率的利差均值在130個(gè)基點(diǎn)計(jì)算，對(duì)應(yīng)的7天回購(gòu)利率中樞在4.2%附近。資金成本居高不下，始終對(duì)債市走勢(shì)構(gòu)成制約。

　　C、策略：短久期依舊是首選

　　2009 年以來(lái)歷次債券熊市的經(jīng)驗(yàn)證明，在一個(gè)缺乏風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段的債券熊市中，短久期是亙古不變的優(yōu)先選擇。本次調(diào)研結(jié)果顯示，今年一季度，五成受訪(fǎng)者選擇的久期為1-3，另27%受訪(fǎng)者選擇1以?xún)?nèi)。

　　顯然與前一季度相比，在久期的控制上，機(jī)構(gòu)傾向于短久期。相較于前一季度的五成受訪(fǎng)者選擇久期為3-5，2014年1季度選擇3-5的比例更少，僅為23%，更多受訪(fǎng)者選擇1-3甚至更短。

　　盡管如此，相比較于2013年四季度機(jī)構(gòu)選擇的啞鈴型策略占多數(shù)，2014年一季度子彈型策略則受機(jī)構(gòu)青睞。五成受訪(fǎng)者選擇子彈型策略，這一比例較2013年四季度的25%大幅攀升。

　　這表明，在經(jīng)歷了去年的下跌后，越來(lái)越多的投資組合逐漸將債券投資的期限集中到某一個(gè)時(shí)點(diǎn)進(jìn)行集中配置。

　　去年四季度排名第一啞鈴型策略在本輪調(diào)查中，人氣由上期的54%下降至41%。另外，梯形策略在今年一季度也僅有9%的受訪(fǎng)者選擇。

　　具體到一季度策略，41%受訪(fǎng)者認(rèn)為適合被動(dòng)配置，保持原有的投資節(jié)奏和倉(cāng)位，36%受訪(fǎng)者認(rèn)為需控制風(fēng)險(xiǎn)，適度降低久期；23%受訪(fǎng)者認(rèn)為適合主動(dòng)投資，提高倉(cāng)位。

　　具體到債券品種的選擇，一年以?xún)?nèi)的短融也成了機(jī)構(gòu)的“香餑餑”。在一季度傾向配置的各類(lèi)債券品種中，38%的受訪(fǎng)者選擇了短融，選擇金融債的占19%，國(guó)債、城投債則分別為15%。

　　與基金看中超額收益、考核相對(duì)排名不同的是，銀行投資債券則更注重與其他大類(lèi)資產(chǎn)收益進(jìn)行比較，有時(shí)更看重整體趨勢(shì)與絕對(duì)回報(bào)。

　　一家受訪(fǎng)銀行表示，如果考慮國(guó)債免稅優(yōu)勢(shì)，目前國(guó)債投資收益與回購(gòu)資金成本的利差已經(jīng)逐步接近同業(yè)資產(chǎn)，利率債的配置價(jià)值早已凸顯。

　　信用風(fēng)險(xiǎn)成為影響信用債最大因素

　　A、近六成受訪(fǎng)者：違約今年會(huì)出現(xiàn)

　　本次調(diào)查結(jié)果顯示，近六成受訪(fǎng)者預(yù)計(jì)2014年信用違約會(huì)發(fā)生，而這也成為影響2014年信用債二級(jí)市場(chǎng)最大的干擾，其次分別是資金面、政策風(fēng)險(xiǎn)、和供給因素。

　　這也意味著，此前“只見(jiàn)樓梯響，不見(jiàn)人下來(lái)”的信用風(fēng)險(xiǎn)，今年已被越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)所擔(dān)憂(yōu)。2014年伊始不到一個(gè)月，信用風(fēng)險(xiǎn)事件不斷，涉及的行業(yè)也較多，如煤炭行業(yè)、化工行業(yè)等。

　　其中，四川煤炭產(chǎn)業(yè)集團(tuán)因行業(yè)景氣度持續(xù)低迷，風(fēng)險(xiǎn)上升及盈利能力弱化，主體評(píng)級(jí)遭到下調(diào)；義馬煤業(yè)集團(tuán)的評(píng)級(jí)展望，則從穩(wěn)定下調(diào)為負(fù)面。

　　多家中小企業(yè)集合債券（票據(jù)）也出現(xiàn)了信用風(fēng)險(xiǎn)，如2011常州中小企業(yè)集合債券的發(fā)行人——永泰豐化工、2013中小企業(yè)集合票據(jù)的發(fā)行人——四川廣漢士達(dá)炭素的主體評(píng)級(jí)都遭遇了下調(diào)。

　　若2014年違約事件發(fā)生，受訪(fǎng)機(jī)構(gòu)還是較為擔(dān)心其影響，有64%的受訪(fǎng)者認(rèn)為對(duì)市場(chǎng)影響會(huì)很大，相比之下僅有14%的受訪(fǎng)者則認(rèn)為“不會(huì)很大，因?yàn)榇饲耙呀?jīng)有預(yù)期。”

　　“展望2014年，業(yè)績(jī)表現(xiàn)及行業(yè)前景未有明顯改善的化工、鋼鐵、煤炭、有色、風(fēng)電、航運(yùn)、機(jī)械等行業(yè)內(nèi)的企業(yè)仍存在評(píng)級(jí)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)?！币患沂茉L(fǎng)券商固定收益部人士表示。

　　2013年對(duì)信用債市場(chǎng)可謂“冰火兩重天”?！盎稹钡氖窃u(píng)級(jí)公司不斷下調(diào)評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)下調(diào)潮涌現(xiàn)。據(jù)南京銀行不完全統(tǒng)計(jì)，2013年下調(diào)評(píng)級(jí)的公司家數(shù)是2012年的逾2倍之多，而上調(diào)評(píng)級(jí)的則減少。

　　“冰”的是發(fā)行市場(chǎng)，發(fā)改委主管的企業(yè)債市場(chǎng)去年5-8月基本發(fā)行停滯，交易商協(xié)會(huì)主管的非金融企業(yè)債務(wù)融資工具的增量也銳減，最直接表現(xiàn)就是不少發(fā)債企業(yè)的融資成本飆升。

　　上海證券報(bào)調(diào)查顯示，77%受訪(fǎng)者認(rèn)為2014年企業(yè)融資成本也不大可能下降。國(guó)泰君安研究所首席債券分析師徐寒飛指出，上市公司（去除金融和中石油中石化）平均資本回報(bào)率在7%左右，這一水平已經(jīng)低于3年左右中等評(píng)級(jí)的債券利率，企業(yè)的平均回報(bào)率已經(jīng)接近甚至低于債券發(fā)行利率。

　　B、一季度短融最被看好

　　從去年信用債二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)來(lái)看，上半年收益率穩(wěn)中有降，下半年一路上行，全年熊市特征明顯，短端債券上行幅度更大。

　　從信用利差看，去年11月達(dá)到30個(gè)基點(diǎn)左右的低點(diǎn)之后，開(kāi)始明顯反彈，目前維持在60-70個(gè)基點(diǎn)左右。具體到2014年一季度的信用利差，近六成受訪(fǎng)者選擇將擴(kuò)大，32%受訪(fǎng)者選擇繼續(xù)窄幅波動(dòng)。

　　具體到看好的債券品種，調(diào)查結(jié)果顯示，預(yù)期一季度表現(xiàn)最好的品種將是短融，占比達(dá)到46%。其次看好的品種分別是金融債、國(guó)債和城投債。

　　“作為信用債中的短期品種，大家看好短融主要是對(duì)交易資金來(lái)說(shuō)可攻可守?！币晃皇茉L(fǎng)機(jī)構(gòu)人士表示，在2014年整體資金環(huán)境并未大幅好轉(zhuǎn)的情況下，短融防御性較好。

　　南京銀行金融市場(chǎng)部也指出，雖然短融在經(jīng)歷了這一輪收益率下行以后，優(yōu)勢(shì)有所降低，但從防御性角度來(lái)看，目前持有短融仍然是較好的選擇。

　　“由于預(yù)計(jì)今年全年資金面會(huì)維持緊平衡，長(zhǎng)期資金利率會(huì)持續(xù)處于較高水平，短期資金利率盡管中樞抬升，但波動(dòng)幅度會(huì)比較大，而短融會(huì)跟隨者短期資金利率的變動(dòng)而變動(dòng)，能夠提供更多的波段機(jī)會(huì)，進(jìn)可攻，退可守。”南京銀行指出。

　　南京銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，從2013年全年各類(lèi)債券的指數(shù)表現(xiàn)來(lái)看，短融表現(xiàn)最優(yōu)，全年指數(shù)回報(bào)達(dá)到4.06%，企業(yè)債、中票表現(xiàn)次之。其中，短融AA評(píng)級(jí)指數(shù)回報(bào)高于短融總指數(shù)回報(bào)，利率債表現(xiàn)相對(duì)最差，全年指數(shù)錄得負(fù)回報(bào)。

　　“2013年各類(lèi)指數(shù)中，戰(zhàn)勝隔夜資金成本的僅短融及高收益企業(yè)債指數(shù)，而戰(zhàn)勝7天資金成本的僅AA評(píng)級(jí)短融?！蹦暇┿y行金融市場(chǎng)部相關(guān)人士指出。

　　此外，不少機(jī)構(gòu)也看好城投債，主要原因在于目前監(jiān)管層對(duì)城投債的態(tài)度偏正面，整體風(fēng)險(xiǎn)暫無(wú)憂(yōu)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，去年12月份以來(lái)城投債發(fā)行利率大部分在8%以上，一些資質(zhì)較好的地區(qū)發(fā)行的城投債，收益率對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償作用已經(jīng)較高。（記者 王媛）