一位大型銀行資深人士稱，債市的政府兜底與信托業的剛性兌付，本身就蘊藏著新的風險。

　　從單一的銀行貸款占據絕對主導，到債券與信托異軍突起，中國地方政府融資平臺的融資渠道正在發生前所未有的大變局。雖然銀行貸款嚴格受限，但債券與信托卻上演了一場靜悄悄的“寬松”大戲。

　　央行周一公布的數據顯示，2012年10月，我國社會融資規模為1.29萬億元。其中，新增人民幣貸款5052億元，同比少增816億元；企業債券凈融資2992億元，同比多增1353億元；信托貸款增加1445億元，同比多增1355億元。

　　2012年以來，受益于債券市場準入的定向寬松，平臺類債券全面井噴；與此同時，隨著政信合作重新火爆，信托公司與地方平臺又一次進入“蜜月期”。其結果是，許多地方平臺的債券與信托融資規模，已經超過了銀行貸款。

　　“通過債券和信托的替代效應，能夠在一定程度上分散平臺貸款對銀行體系的壓力；通過緩解地方平臺的流動性風險，可以起到穩定銀行資產質量的作用。”一位大型銀行資深人士向《第一財經日報》記者表示，不過，債市的政府兜底與信托業的剛性兌付，本身就蘊藏著新的風險。

　　甘公投樣本

　　甘肅省公路航空旅游投資集團(下稱“甘公投”)是這場另類“寬松”大戲的活躍主角。實際上，去年甘公投債券融資規模就達到了銀行貸款的兩倍。

　　自2011年初成立以來，作為甘肅省最重要的融資平臺大鱷，甘公投一方面積極爭取銀行授信，一方面迅速推進債券融資。盡管去年甘公投獲得了近2000億元授信額度，最終到手的貸款僅為50億元；相形之下，通過發行80億元中期票據和20億元短期融資券，合計籌資100億元。

　　“成功發行80億元中期票據和20億元短期融資券，成為全國類似企業唯一一家發行中票成功的企業，被省政府授予‘2011年度省長金融獎’。”刊登在甘公投網站的新聞稿稱。

　　進入2012年，甘公投制定了“完成融資250億元，其中直接融資任務130億元”的籌資計劃，隨即開始了緊鑼密鼓地發債。1月，甘公投發行今年第一期30億元中票；8月，甘公投發行25億元企業債，同時發行20億元短融；9月，甘公投發行第二期20億元中票。

　　經過上述4次債券發行，甘公投累計融資95億元。根據甘公投公布的數據，截至今年10月底，該公司共完成融資220億元，其中，以債券為主的直接融資到賬資金107億元。

　　甘公投2012年第二期中票募集說明書顯示，截至2012年3月末，該公司長期銀行借款余額達到575.26億元，其中相當一部分將在2013年到期。然而，與債券融資風生水起不同的是，整個一季度，甘公投除了1月份從中國農業發展銀行拿到一筆3.02億元的貸款，便再無斬獲。

　　甘公投能夠在債券市場一路高歌猛進，還要歸功于監管政策的定向寬松。今年以來，國家發改委全面放開了企業債發行審批，地市級與區縣級平臺蜂擁而至，城投類企業債發行量屢創歷史新高。

　　緊接著，主管短融、中票等債務融資工具發行的交易商協會，正式向地方平臺敞開大門，而私募發行、突破了凈資產40%紅線的定向工具，更是受到眾多負債沉重的平臺公司的追捧。

　　擺脫貸款依賴

　　不僅是債券融資，還包括信托與租賃，地方平臺試圖打破對銀行貸款的依賴。鎮江市城市建設投資集團(下稱“鎮江城投”)算是一個典型案例。

　　據鎮江城投2012年第二期短融募集書披露，今年上半年，鎮江城投發行了8億元短融與10億元中票，共籌資18億元；同期該公司從國元信托借款5億元，分3次從中融信托借款5億元，從國聯信托借款2億元，從交銀租賃借款1.44億元，合計13.44億元；相形之下，其僅從中信銀行、恒豐銀行和浙商銀行等拿到了約13億元貸款。

　　甘公投的嘗試則多了一些創新色彩。甘公投稱，在加大債券發行力度的同時，“積極探索融資租賃、資產證券化、委托貸款、融資擔保和稅收返還等多元化的融資方式，積極籌措發展資金”。

　　這實為無奈之舉，歷時兩年多的平臺貸款調控政策尚無顯著松動跡象。銀監會主席尚福林近日稱，截至今年9月末，平臺貸款的余額為9.25萬億元，與去年同期基本持平。他并稱，市縣一級的融資平臺貸款在減少，貸款向省一級集中；實行名單制管理，保在建、壓重建和控新建。

　　“我們了解到，實際上銀監會方面是希望加大債券發行來緩釋平臺貸款風險的，畢竟過去平臺負債高度集中于銀行貸款。”一位接近交易商協會的人士告訴記者。

　　城投債逆襲

　　據Wind統計，今年前9月，各類城投債發行共401只，規模達到4713.7億元，已經超過去年全年4257.4億元的水平。

　　市場準入的放寬為地方平臺“搶灘”債市創造了前提，而對政府兜底滿懷信心的投資者，則獻出了真金白銀，使地方平臺大規模從債市借錢變為現實。

　　就城投債今年在一二級市場的表現，在本周二舉行的“中國固定收益俱樂部冬季交流會”上，多位來自機構的資深市場人士用“沒想到”表示了意外。

　　“當時我們覺得經濟可能會不太好，低等級產品的表現肯定會受到抑制，但實際情況沒有。”銀河證券債券投資部執行總經理郭濟敏稱，今年出現了多起信用事件，看似要違約，結果卻沒有違約，這導致城投債等中低評級品種一下子受到了市場熱捧，這超出了預期。

　　國信證券固定收益事業部首席研究員丁偉忠表示，現在大家都覺得城投債沒什么風險，但是保不準流動性緊張的時候，高負債地區出現問題。他并稱，明年政策上仍然會鼓勵城投債發行，包括審核程序的簡化等，城投債供給量還是會比較大。

　　盡管兜底氛圍濃厚，一些理性的投資者已經提前展開了部署。丁偉忠說，盡管很難判斷信用風險哪一天爆發，但一旦爆發就會很嚴重，所以必須要加強信用篩選。

　　“絕不在信用債上做投機。”丁偉忠向記者稱，“遲早有一天潮水會退去，信用風險遲早有一天會爆發。”