2013年銅期貨投資策略

　　◆2012或是經濟短周期底部，但2013經濟反彈并不代表新一輪周期展開，而更可能是底部盤整的開始，預計盤整時間至少兩年，在2015年之前或都難以見到經濟明顯的復蘇。

　　◆預計2013年銅市波幅仍將處于近年來較低水平，但相比2012年波幅略有回升，預計全年波幅將在25%—30%，倫銅全年均價下降5%。

　　復雜的全球經濟金融環境導致2012年銅價波幅大幅收斂。經過2011年大幅下跌后，2012年銅市構筑調整中繼，倫銅全年最高點、最低點分別為8765、7223，波幅僅為20%，低于最近5年的平均波幅，且顯著低于市場近三年來的波動。節奏上，全年呈前高后低走勢。

　　經濟反彈以及流動性支撐

　　銅價整體仍沿著熊市軌跡在運行。歷史上,銅熊市調整一般持續6年,調整幅度在50%，而目前銅價從歷史高點算起，僅僅下跌25%，持續時間也不到兩年。因此，中長期來看，銅價仍明顯高估，預計仍有30%—40%的下跌空間。

　　預計2013年銅價大部分時間可能仍繼續運行在2012的中樞區域。

　　一、從全球經濟表現來看，IMF發布的最新全球經濟展望報告預測2012是全球經濟短周期低點，美國經濟引領發達經濟體復蘇，中巴將引領新興經濟體復蘇。其中美國和日本經濟將經歷前低后高復蘇趨勢，歐元區經濟整體溫和上移，巴西、中國經濟呈現前高后低復蘇態勢。

　　二、全球寬松的流動性對銅價形成支撐。超低利率和寬松流動性環境將限制商品價格的下降幅度，同時受流動性推動，全球經濟溫和反彈也會給商品市場需求帶來暫時提振。美聯儲與失業率掛鉤的貨幣政策將量化寬松政策發展至極限，同時日本央行可能進一步放松流動性來推動經濟走出通縮泥潭，這些都對銅價產生正面影響。

　　銅市金融屬性逐步弱化

　　中期來看，預計全球流動性2013年見頂，流動性對銅價影響的邊際效應遞減，銅市金融屬性弱化。近年來全球流動性大幅擴張，導致銅價明顯偏離基本面，金融屬性主導價格波動。預計2013年銅市金融屬性可能逐步弱化的主要理由在于：第一，全球主要央行資產負債表規模近年來已經大幅擴張，持續擴張面臨諸多負面約束，且未來收縮壓力更大，對經濟影響更顯著；第二，結構性問題導致央行貨幣政策傳統傳導效率在下降。其主要表現在三個方面：貨幣政策并未明顯改善信貸市場、貨幣政策與幣值表現并不吻合、寬松貨幣政策無法持續提振有效需求。此外，通脹中樞的上移也將對貨幣政策的擴張形成抑制。盡管在產出缺口仍較大的情況下通脹暫時不會成為風險，但預計全球通脹中樞將上移，全球流動性面臨收縮風險，這一風險在2013年四季度起可能更加明顯。

　　基本面弱勢，銅需求或溫和反彈

　　預計銅價將計入更多基本面弱勢因素，從而導致銅價最終將突破2012年調整中繼，選擇向下。在金融屬性弱化后，銅價將計入的基本面弱勢因素包括：全球邁入長期低速、窄幅波動區域、主導全球銅市的中國需求增長的中樞下移、中國銅市高庫存壓力。

　　首先，全球經濟在2015年之前都難以見到經濟明顯的復蘇。2012可能是經濟短周期底部，但2013經濟反彈并不代表新一輪周期展開，而更可能是底部盤整的開始，預計盤整時間至少是兩年，可能在2015年之前都難以見到經濟明顯的復蘇。

　　其次，中國中長期需求增長中樞下移至5%左右的區間。有色工業協會預計精煉銅供給將從2012年的570萬噸分別擴張至2015年710萬噸、2017年790萬噸和2020年880萬噸，年復合增長率溫和上升。反映中國市場供需矛盾的緩解，甚至惡化。從總量上來看，預計固定資產投資增速將會逐步下降至20%以下，短期受中央政府領銜的基建投資增長仍有進一步的回升空間，但如果占政府投資比重超過8成的地方政府沒能力去接棒，固定資產投資高于20%增長將難以持續。但短期來看，受中國經濟回暖的提振，2013中國銅需求溫和反彈，預計明年銅消費增長5%—6%。房地產銷量可能恢復至8%—10%的區間，家電和汽車行業增速也將延續回升勢頭，但總體增速預計在10%。

　　最后，中國市場偏高的銅庫存是銅價中期走勢不確定性的重要影響因素。截至今年前三季度，預計中國銅隱性庫存約300萬噸。如果以中國有色工業協會公布的截至2010年年底中國銅隱性庫存約176萬噸來計算，我們測算在2011年及2012年前三季度新增隱性庫存分別約為49萬噸和73萬噸，三項數據相加，預計截至今年三季度中國銅市隱性庫存約300萬噸，大約相當于中國銅市場140天的消費量，遠遠超過全球20天左右的平均值。銅市未來面臨去庫存壓力。

　　預計2013年倫銅均價下降5%

　　預計2013年倫銅大部分時間延續2012的調整中繼，但隨著銅價計入更多基本面弱勢因素，銅價走出調整中繼向下的概率在明年下半年晚些時候將會逐步增加，如果中國及美國經濟復蘇超預期，這一概率可能繼續推后，但突破向下、繼續探底只是時間問題，自2012年4季度起的經濟弱周期反彈并不能夠改變由于中國銅消費的結構性減弱、供需走向寬平衡甚至過剩及金融屬性減弱給銅價帶來的熊市格局。

　　由于歐債邁入財政整頓階段，明年全球金融市場消息面可能相對平靜，預計2013年銅市波幅仍將處于近年來較低水平，但相比2012年波幅略有回升，預計全年波幅將在25%—30%。預計倫銅年度均價將比上年下降5%，降幅小于上年，總體上反映出2013年經濟溫和反彈的正面影響。具體而言，預計倫銅2013年均價為7556美元/噸，價格波動區間7000—8800美元/噸，對應滬銅2013年均價為53000元/噸，波動區間為50000—62000元/噸。滬倫比值中樞約為7。

　　銅價兩種可能走勢情形分析

　　情形一：前高后低，多頭參與機會在一季度。該判斷基準假設：2013年上半年中國經濟反彈強勁，同時美國財政懸崖進展順利、歐元區經濟企穩回升。情形二：前低后高，多頭參與機會在四季度。該判斷基準假設：2013年上半年中國經濟反彈勢頭乏力，美國財政懸崖進展不及市場預期，歐洲經濟上半年繼續陷入衰退格局。下半年市場會在政策作用下相對好轉。后期在歐洲方面基本穩定后，如果美聯儲沒有太大動作及美國財政懸崖問題對經濟拖累低于1%—1.5%的市場預期區間，那么市場關注的焦點將更多在中國新一代領導集體上臺后的政策行為。盡管明年市場的季節性規律仍值得期待，但總體而言，預計政策將主導市場節奏，特別是需要關注中國政府的政策，在貨幣政策基本維持穩定的情況下，主要關注改革政策、財政政策。從目前經濟、政策及季節性規律來看，我們更傾向于認為情形一發生的概率更高。

　　建議戰術參與做多，戰略維持沽空。產業客戶戰略上采取逢高賣出套保為主，戰術上參與銅市明年一季度的反彈行情，為明年旺季可適當逢低補庫存，不建議積極囤貨，繼續保持按需采購策略。持貨商在反彈期間建議逢高減持，規避市場未來可能不斷下行的風險。