一只QFII中國A股基金投資樣本分析

　　QFII之敗

　　QFII中國A股基曾經代表了A股市場的榜樣，“基本面投資——長期持有——獲利豐厚”的發展模式，備受市場、客戶、同業乃至相關各方面的肯定。

　　但這個榜樣在2013年遭遇了嚴峻考驗。來自理柏中國的統計數據顯示，截至2013年12月底，納入統計的20余只QFII基金平均凈值跌幅達到4.12%，而同期A股市場基金的平均收益率為正。QFII基金當年最高收益不到20%，亦不到同期A股基金最高收益率的三分之一。

　　而如果追溯起來，自2008年以后，QFII基金在多次調整行情中已經屢屢敗于中國內地同行之手。但憑借著幾輪反彈的勇猛如神，QFII仍然在A股市場內占據一席之地，但2013年這樣的近乎完敗的情況終究還是到來了。

　　這個局面究竟是如何造成的？QFII基金本輪的落后直接原因是什么？這個情況會長久嗎？

　　⊙本報記者 弘文

　　一個QFII基金的投資樣本剖析

　　QFII在2013年是如何落后的？單純的月度截面數據并不足以解讀，但如果把過去那些數據的點串聯起來，那么一個QFII基金的操作脈絡圖就出現了，許多決策情境也可以得以還原。

　　這是一個業內最早成立的QFII中國基金(我們且把其稱為A基金)，他曾經有龐大的駐華投資團隊(但幾年前已經撤回本土)，至今仍然堅持主動型的股票投資理念，他與中國內地賣方機構的聯系密切和緊湊，他的基金經理一直是華人，他的母公司是海外大行，他的資金實力在QFII基金圈內仍然名列前茅。

　　因此，A基金是與中國內地股票基金有著最大可比性的QFII中國基金。但過去一年內，這個基金的管理凈值僅僅增長1.1%——這是一個可能會在中國內地下崗的基金經理業績。因為業績參差不齊，他的規模也同比年前縮水了20%。

　　對任何團隊而言，這可能都是一個挫折。那么這個挫折是如何開始的呢？

　　年初以進攻的姿態出發

　　2013年初，A基金攜前一年業績之勇，正式展開當年的投資。日后組合公布顯示，A基金在2013年的組合和前一年末的情況比較接近。行業配置上，銀行和大宗商品是主流，合計37%，煤炭能源股占比近8%，地產股7.4%，保險股和券商股占到了15%。與此同時，防御性的消費、連鎖服裝、公用事業等不足10%。

　　這是一個充分進攻的組合，而且尤其適合前一年四季度開始的金融股大反攻。顯然，基金經理還沉浸在前一年的喜悅中，在日后披露的資料中，基金經理表示，雖然上市公司盈利在下降，但中國經濟將隨著美國經濟持續復蘇，這會支持A股公司估值，因此，充分增持金融股。

　　這個判斷在日后看來，可以說是一半對一半錯。但作為當時正在行情中搏殺的“局中人”，A基金的基金經理這么操作并不離譜。

　　到了2月初，A股市場進入了一個關鍵的時點。此前的1月份，A股市場整體在等待宏觀經濟和政策趨勢的過程中，銀行股出現了當年最后一輪沖高。但隨著2月份后，美聯儲退出量化政策紅燈亮起，以及中國經濟數據的不夠理想，整個A股市場開始了回落，2月末，曾經盈利豐厚的銀行股開始跳水。

　　但這個變化并沒有被A基金的基金經理掌握，或者他們并不以為然。

　　相反，在2013年1月份和2月份，A基金連續兩次調升倉位，近3個百分點。至此，A基金的股票倉位已經進入95%以上滿倉區。組合方面，2月末，A基金的組合和前一年末基本相同，銀行與大宗商品依然是主流，合計37.5%，煤炭能源股的占比有所降低近6%，地產股從7.4%降至7%，保險股和券商股仍然占到了15%。組合進攻性依舊。

　　個股方面，其對組合的調整只能說是微調，招商銀行取代興業銀行成為所有持有個股的第一名。前三大重倉股依然是招商銀行、民生銀行、興業銀行三大股份制銀行。此外，券商和保險股的頻頻現身，也顯示了該基金經理對于股市趨勢仍然看好。

　　在相關的分析中顯示，該基金經理已經有些動搖。他在該月末認為“中國經濟仍然在復蘇的上行通道之中。但成長的速度和勢頭已經放緩慢，金融市場的流動性可能成為一個問題，而政策的利好措施不會馬上出臺。”

　　但“鑒于經濟有望在政府托底經濟措施的支撐，以及經濟自然滑落之間及逆行窄幅盤整。目前景氣循環股的股價不被看好。”該基金經理表示，鑒于3月后政府托底措施可能陸續出臺，他仍然將繼續維持原有組合，維持金融、建材、汽車等行業的配置。同時，適當維持大盤股和小盤股的平衡。

　　年中一錯再錯

　　從日后看，這顯然是一個錯招，此后3個月，該基金的凈值因為這個錯誤判斷而大跌了10%。而且，開辟了一個錯誤的發展邏輯，當經濟情況已經不佳的時候，基金經理的關注重點卻是去外部的市場環境。

　　但從當時情況看，這又是一個典型的“QFII基金經理”會發生的錯誤。2013年初，海外市場的機構投資者，整體對于中國經濟以及中國經濟政策的力度，予以了超預期的認識，乃至投資美國、南美、澳洲等地的基金經理也津津樂道于中國的經濟刺激政策對全球經濟的影響。在此情況下，該QFII基金經理因而維持錯誤的持倉，也是有原因的。

　　不管怎樣，在經濟出現復蘇的時候，該QFII基金配置了低價的金融股并掙到了錢。而到了經濟出現了不如預期狀況的時候，這位QFII基金經理沒有大規模變動組合的預期，虧損開始了。

　　至3月末，該基金的組合開始出現虧損，此前連續近一年的凈值創新高終結了，A基金的組合開始出現壓力。

　　對這個變化，該名QFII基金經理也不可能保持無視。其在手記中寫道，“投資者對于市場疲弱的擔心被放大了，同時對于政府調控房地產市場的擔心情緒也在蔓延，在這種情況下，股市出現了調整。”

　　但他同時認為，“中國經濟復蘇的強勁軌跡仍然會繼續，上市公司業績分化后，二季度可望迎來業績的整體復蘇。”尤其是其重倉的銀行股，在他看來，將會迎來利潤增速恢復和不良提取不多的有利因素。此外，他還提到了對于建材等市場的環保檢查，有望推動行業的利潤發展。

　　總之，A基金經理繼續延伸原有的觀點，在市場整體已經出現新的姿態下的時候，A基金維持了原有的大多數持倉。比如銀行股近三成的配置，以大型水泥股為重點的建材行業的配置，食品、醫藥、公用事業等防御性行業的配置依然壓在地板上。前十大重倉股甚至維持了八個金融股的配置。從日后看，短短三個月內，大部分重倉股的凈值回落幅度都在10%~30%。

　　下半年糾錯很難

　　這樣的組合一直在維持到了6月份。到了6月末，這樣的組合與整個市場其他機構投資者的狀態已經分離成無可比擬的程度。但變化并不大。

　　或許，不理會市場、安心于“基準”，這個曾經讓QFII領先市場的法寶，在2013年給了他太多的拖累。