映象財經

　　8月16日，中國聯通在香港舉行的中期業績發布會上披露了混改的具體情況，其展示的路演材料顯示共有14家戰略投資者入股，中國人壽出資最多，以217億元認購10.22%股權。盡管相關公告隨后被“召回”，分析人士認為，當前通過一系列債權計劃、股權計劃等方式，直接投資國家重大基礎設施建設、養老社區和棚戶區改造等民生工程，累計金額超過4萬億元，形成了一批有影響力的投資項目，保險資金“參混”不僅是資本配置之需，也是險資響應支持實體經濟的重要舉措。

　　“參混”動作頻頻 

　　根據中國聯通此前公布的混改方案，將以每股6.83元價格向中國人壽、BAT、京東等投資者發行90.37億股A股新股，并由中國聯通集團向上述投資人出售19億老股。這不是中國人壽參與混改的第一案例，今年8月，中國人壽完成中國茶葉有限公司（簡稱“中國茶葉”）混改項目。其中，中國人壽投資中國茶葉7%股權。與過去動輒百億的投資相比，本次入股中國茶葉盡管絕對金額不大，但這是中國人壽積極參與央企混改的重要標志。

　　早在2016年8月，保監會公布的《中國保險業發展“十三五”規劃綱要》提及，“引導保險資金參與國有企業改革，服務政府投融資體制改革，通過公私合營模式(PPP)、資產支持計劃等方式滿足實體經濟融資需求”。同時，《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》強調發展混合所有制經濟，而保險業作為金融行業的一部分，已經開始探索多種形式。

　　近年來，越來越多的帶有保險基因的“混血”方案頻頻出現。

　　2013年6月，泰康資產牽頭其他險資系，以現金出資360億元與中石油及國聯基金合資建立中石油管道聯合有限公司，持股30%，參與“西氣東輸”項目。2015年1月19日，泰康人壽和泰康資產成功參與國投信托增資混改，合計持股35%，國投信托更名為國投泰康信托。

　　2014年9月，中國石化子公司中石化銷售公司增資混改項目中，至少5家保險機構已經參與進來。中國人壽、長江養老保險、生命人壽、中郵保險4家公司直接出資認購，共投資220億元，中國人保由人保資產通過深圳市人保騰訊麥盛能源投資基金企業（有限合伙）間接參與，涉及資金100億元。險資機構認購中石化銷售公司資金約300億元，占25家境內外投資者約1070億元全部資金的約30%。

　　2015年1月20日，中國太平洋保險（集團）股份有限公司公告稱，股東上海國有資產經營有限公司（簡稱“上海國資”）擬以所持部分A股股票為標的，發行可交換公司債券。上海國資及其子公司合計持有中國太保5.0444%股份，發行的可交換債券擬發行期限不超過5年，擬募集資金規模不超過人民幣35億元。在滿足換股條件下，可交換債券交換為中國太保A股股票。

　　某保險集團的管理層人士表示，金融領域的混合所有制改革方面，保險業整體的推進進度不會比銀行業更快，但在改革的重要性一點也不遜色。特別是新“國十條”賦予保險業以重要地位后，“混改”正是促進行業整合資源、優化公司管理以提升資金運用效率的關鍵步驟。

　　雖然各家在參與程度和自身角色定位方面各有差異。但在動用資金參與“混改”的戰略推進上，各家保險公司謹慎布局。

　　保監會相關人士表示，保險公司如果謀劃更多地參與到混合所有制改革當中，必須從治理合規性出發，嚴格遵守監管要求。雖然參與混改的多數大中型保險公司在這方面都比較規范，但也不能完全排除風險隱患，因為混改牽涉的市場主體眾多，保險公司如果出了問題，對于其他主體的參與信心也會造成影響，必須避免風險聚集可能導致的“改混”。

　　數萬億“向實” 

　　目前，險資主要通過三種途徑參與和支持實體經濟建設：一是通過銀行存款轉化為銀行貸款對實體經濟間接融資。截至今年5月底，保險機構在銀行存款超過2.3萬億元，其中多為長期協議存款和定期存款，成為商業銀行中長期貸款的重要資金來源。二是通過購買債券等金融工具對實體經濟直接融資。截至5月底，保險資金投資各類債券和股票合計超過6.6萬億元，包括國債、金融債和企業債等。三是通過股權、債權、基金等方式對實體經濟項目融資。截至2017年6月底，保險資金通過債權投資計劃、股權投資計劃、資產支持計劃、產業基金、信托計劃、私募基金等方式投資實體經濟超過4萬億元。

　　中國證券報記者調研多家資管公司了解到，保險資金從投資的方式、領域和政策等方面在拓寬投資實體經濟的渠道方面不斷“務實”。

　　太保資產通過10年的努力，已累計設立債權、股權計劃、資產支持計劃等另類投資產品82項,累計投資資產規模約1600多億元。從另類投資產品形態看，各類債權投資計劃75項,目前余額約1330億元,規模占比90.61%。從項目的投資區域看，在全國20多個省、市、區均有投資。目前,太保資產另類投資產品中,債權投資計劃占比90%、股權投資計劃和資產支持計劃各占5%。

　　中國人壽資產管理有限公司投資總監劉凡透露，國壽資管優選公司治理情況良好，處于行業龍頭地位或有獨到競爭優勢的骨干企業，其技術壁壘較高，市場前景明朗，財務狀況穩健，具有持續分紅能力和分紅意向。截至2017年6月底，國壽資管投資地鐵、高速公路、鐵路、清潔能源、發電站、輸油輸氣管道、公租房等涉及國計民生的多個重大建設項目，總規模超過2800億元，其中交通、能源類項目規模最大，占比超過50%。上半年公司通過股權、債權等創新模式完成投資項目25個，主要集中在鐵路、公路、港口、煤炭、地鐵、棚改等領域，新增規模達到1084億元。

　　平安健康險約有10%的資金投向債權計劃等另類投資項目，資金運用主要委托給平安資管進行管理。“這個比例是經過嚴格測算和評估、確保不影響流動性的前提下做出的一種配置策略。”平安健康險首席財務官兼董事會秘書尹正文表示，平安健康險傳統業務資金中約7億對接實體經濟項目，主要通過地方政府債、企業債以及非標準化資產等方式，地域主要集中在華北以及東部地區，西部地區的地方政府債也有涉及。布局的產業包括鋼鐵、環保等國家戰略性布局的產業。

　　在創新投資模式方面，2014年底,由太保資產發起設立總規模為18億元的“太平洋—上海城市建設與改造項目資產支持計劃”，在保險業內首次運用保險資金以股權形式投資舊區改造項目,創新性地運用特殊目的主體作為項目載體，降低了成本，并通過簽訂三方協議隔離風險。

　　“綜合來看，保險資金具有期限長、規模大、追求穩定收益等特點，從保險資金自身特點以及運用要求上看，保險資金參與實體經濟尤其是參與基礎設施投融資，有助于險資發揮社會管理功能，發揮‘穩定器’和‘安全閥’作用。”多位險企資管人士表示，負債端現金流相對穩定、久期相對較長是保險資金的主要優勢，這使得從期限匹配的角度來看保險資金可以對接一些具備長期穩定收益的投資。相比較限于金融市場的單一投資，對實體經濟的投資可以豐富投資品種，優化資產結構，有利于保險資產管理行業的發展。

　　管住后端 把控風險 

　　中國保險資產管理業協會發布數據顯示，今年上半年，20家注冊債權投資計劃和股權投資計劃共80項，合計注冊規模2027.62億元。其中，基礎設施債權投資計劃20項，注冊規模650.97億元；不動產債權投資計劃49項，注冊規模888.15億元；股權投資計劃11項，注冊規模488.50億元。

　　太平洋資產管理公司副總經理程勁松表示，目前，債權投資計劃交易結構最為成熟，最能滿足實體經濟對保險資金量大、期長的直接融資需求，但債權投資計劃對投資項目和信用增級要求較高，能投放的項目受到一定限制。股權投資計劃可以提供股本金的投資，有利于企業降低負債比例，優化股比，但股權投資計劃對當期收益以及退出安排要求高，合作對象受到一定限制。資產支持計劃的優勢是可以盤活企業存量優質資產，提高企業資產利用效率，但保險資金作為私募性質的ABS，成本相較公開市場高，與公開發行ABS產品比，對企業吸引力較小。

　　“在這樣的背景下，險資‘向實’過程中，對風險把控尤為關注。保險資產管理業相對銀行而言，對于償債主體和項目的賬戶監管、現金流監控存在一定的劣勢，實際操作中，對于債權計劃償債主體和項目的賬戶監管以及現金流監控方面，主要是依賴債權投資計劃托管銀行以及償債主體監督賬戶開戶行對償債主體和項目的賬戶以及現金流進行監控。”程勁松表示。

　　“我們在另類投資中前置風險審查環節。公司合規與風險管理部門在項目立項階段就介入，對交易對手、交易結構等做出初步判斷。”程勁松說，他們還建立了所有產品的全生命周期管理，不僅在投前、在投中、投后都建立了全流程監控與管理，定期發布項目跟蹤管理報告,有效控制風險。

　　平安健康險設置投資決策委員會，在投前環節對重大投資項目進行決策和審查。同時，平安集團CIO辦牽頭，統籌集團子公司的投資風險管理，平安健康險與平安資管通過市場信用風險限額以及關鍵風險監測，在投中環節動態管理投資風險。“如果發現投資項目有風險隱患，我們會要求及時調整。”尹正文稱。

　　民生通惠資產管理有限公司則關注中間環節，如風險管理和投后監督。“我們更多借助一些資產管理公司嚴把入口關，征信后再適當地參與投資，盡可能把風險降到最低。目前，債權計劃是保險資產管理公司另類的核心，且運作模式穩健，但由于去杠桿、降負債是未來一段時間的總基調，因此險資必須要尋找新的創新模式投入到實體經濟當中。”民生通惠資產管理有限公司首席風險執行官劉燦說，“下一步我們會嘗試股權方面的合作，目前我們與一些資質好的企業，通過無擔保債的形式已經介入，這也是一個有益的補充。” 作者：程竹