興業證券

　　事件：

　　揚農化工發布2013年中報，上半年實現營業總收入16.02億元，同比增長29.9%；實現營業利潤2.51億元，同比增長93.7%；實現歸屬于母公司的凈利潤1.99億元，同比增長85.9%。按1.72億股的總股本計，實現每股收益1.156元(扣除非經常性損益后為1.20元)，每股經營性凈現金流量為2.95元。其中二季度實現營業收入7.20億元，同比增長18.6%；實現歸屬于母公司的凈利潤1.00億元，同比增長83.9%。

　　公司同時預計2013年1-9月歸屬于上市公司股東的凈利潤比去年同期將增長50%以上。

　　點評：

　　揚農化工上半年業績與我們此前EPS為1.15元的預測基本相符，同時也與公司一季報中所做預測(中期業績增長50%以上)相符，草甘膦景氣同比顯著提升是公司業績增長的主要原因。

　　草甘膦景氣提升帶動公司業績增長。上半年，公司主要除草劑產品草甘膦景氣度顯著提升，價格同比大幅上漲(華東市場上半年均價為3.54萬元/噸，同比上漲約42.2%)，是公司業績增長的主要動力。

　　公司上半年實現營業收入16.02億元，同比增長29.9%，其中除草劑業務收入同比增長49.4%至6.42億元，該業務毛利率上升9.42個百分點至19.5%。相應地，公司綜合毛利率同比上升4.08個百分點至21.5%。

　　麥草畏是除草劑業務重要的潛在增長點。公司已熟練掌握麥草畏生產技術，并具備產能1500噸(麥草畏市場含稅單價約14萬/噸)，上半年該產品延續較高景氣；公司同時規劃建設年產5000噸麥草畏項目(南通基地項目之一)，未來伴隨相關轉基因種子在美的評估結束，麥草畏北美市場有望逐步啟動，上述項目有望構成公司除草劑業務重要的潛在增長點。

　　衛生菊酯表現優異，農用菊酯略有下滑。公司殺蟲劑業務上半年實現收入8.48億元，同比增長16.6%，毛利率同比上升1.60個百分點至23.8%。分產品來看，由于專利品種氯氟醚菊酯在電熱蚊香片、電熱液體蚊香液等新興領域的推廣效果良好，公司衛生菊酯上半年銷售額同比增長30.5%。

　　另一方面，公司農用菊酯上半年銷售額則同比下降9.8%，主要是由于國內市場競爭加劇和氣候因素導致市場需求減少。后續公司規劃了800噸/年聯苯菊酯項目及5000噸/年賁亭酸甲酯項目(同屬南通基地項目)，上述項目對于優化農用菊酯產品結構、完善殺蟲劑整體產業鏈配套程度具有積極意義。

　　重申“買入”評級。展望后市，我們判斷草甘膦供需中期而言仍將保持緊平衡，公司草甘膦業務預計將維持較高景氣，農用菊酯因氣候因素造成景氣進一步下行的空間相對有限，未來重點關注麥草畏、聯苯菊酯等南通基地項目的建設進展，以及下游需求的釋放進度。公司在除草劑和殺蟲劑領域的整體競爭優勢突出，且后續仍具備較好成長性。我們維持公司2013-2015年EPS分別為2.00、2.31、2.76元的預測，重申“買入”評級。

　　風險提示：原料價格上漲風險；下游需求低迷風險；新項目建設進度不達預期風險。