上海家化：短期增長確定 長期享三重空間
短期增長較確定——最新調研跟蹤：1、六神：5 月同比打平，6 月有所好轉，1-5 月同比增速超10%。另外，艾葉香皂增長80%，沐浴露50%，空間很大。2、高夫：目前增速過快，造成色系等方面管理較亂，公司不希望增長過快。3、美加凈：不要看重增長，同價位產(chǎn)品中增速不算慢，空間非常大，對手比較弱，可以做成10 億元的品牌。4、佰草集：5 月份百草銷售不是太好，但零售終端還不錯，經(jīng)銷商拿貨速度放緩造成。6 月份對佰草集來說本來就是一個淡季，但略有恢復。5、家安：5 月份增速數(shù)據(jù)30%左右，6 月的數(shù)據(jù)應該是非常好。6、花王：花王5 月銷售不好，由于國際關系原因，單月少了3 萬箱。
電商業(yè)務發(fā)展迅速，今年增速超100%，預期全年銷售超過2 億元。電商到目前為止增速100%左右(去年規(guī)模百草+高夫1 億元)，超過預期，主要是佰草集和高夫貢獻， 今年還會推出新的線上品牌。未來線上線下產(chǎn)品區(qū)別主要從外包裝方面。
長期看，公司將享三重增長空間。(1)消費能力空間：中產(chǎn)階級崛起，高端消費能力擴容；短期看，未來5 年，中國化妝品行業(yè)復合增速約為13%。到2016 年行業(yè)容量將達2022 億。長期看，中國人均化妝品消費僅為日韓的六分之一，成熟狀態(tài)下中國化妝品市場容量將超過1 萬億元。(2)地區(qū)滲透空間：三四線城市的化妝品市場仍有巨大階梯滲透空間；近年來，在三四線城市新開MALL 數(shù)量遠遠大于一二線，我們認為上海家化渠道擴張將極大受益于三四線地區(qū)購物中心和百貨門店的擴張(3)新消費群體空間：男士護理產(chǎn)品過去5 年增速達到24.4%；12 年，我國男士護理市場空間已超過60 億元。
盈利預測和投資建議。我們預計13 年、14 年、15 年EPS 分別為1.32、1.72 和2.30 元，根據(jù)國際同行業(yè)公司估值水平(22-38X)，同時考慮到強勁的內(nèi)生增長和改制后靈活的激勵、投資機制，以及三重空間紅利，公司有望實現(xiàn)EPS 和PE 的交叉式增長，我們給予公司38XPE，目標價50 元。維持公司“買入”評級。
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