合肥三洋：短期估值已合理 長期發(fā)展向好
投資邏輯
上半年難有較快增長，但全年收入目標(biāo)50 億不變，通過加大市場投入實(shí)現(xiàn)。今年以來國內(nèi)洗衣機(jī)需求不振，尤其是一二線城市需求的下滑，對(duì)以中高端產(chǎn)品為主的合肥三洋影響較大，公司1Q12 業(yè)績同比基本持平，從我們對(duì)行業(yè)和公司的跟蹤來看，預(yù)計(jì)1H12 公司業(yè)績小幅增長的可能性較大。
但公司全年50 億收入目標(biāo)不會(huì)輕易改變，節(jié)能補(bǔ)貼的出臺(tái)對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)好的合肥三洋更加有利，但為完成目標(biāo)下半年仍有必要加大市場投入，凈利率或?qū)⒁虼讼禄?/p>
產(chǎn)品多元化和渠道擴(kuò)張是公司增長驅(qū)動(dòng)力。公司產(chǎn)品開始走多元化道路，冰箱現(xiàn)已銷售20 萬臺(tái)(均價(jià)約2000 元)，今年力爭實(shí)現(xiàn)50 萬臺(tái)，但尚不能貢獻(xiàn)利潤。電機(jī)保守估計(jì)120 萬臺(tái)(去年近100 萬臺(tái))，生活電器如微波爐也將有較高增長；渠道方面，以往較依賴大連鎖渠道，目前渠道工作重點(diǎn)是增加非大連鎖渠道的收入，今年增加銷售網(wǎng)點(diǎn)約2000 家(重點(diǎn)三四級(jí)市場)，電商銷售規(guī)模去年約1 億，今年力爭增長150-200%，并增加出口。短期內(nèi)無論新產(chǎn)品還是新渠道，都需要公司在資源上進(jìn)行投入，耕耘期主要帶來規(guī)模的增長，費(fèi)用的上升將影響利潤增長。
多品牌是公司長期發(fā)展的基礎(chǔ)，帝度是未來公司主打品牌。目前公司同時(shí)運(yùn)作三洋和帝度兩個(gè)品牌，帝度洗衣機(jī)的定位更高，是公司未來主打品牌。大力發(fā)展自主品牌一方面可增加出口，提升盈利能力；另一方面也是為3-5 年后三洋品牌可能被收回而做準(zhǔn)備(明年到期預(yù)計(jì)續(xù)簽的可能性較大)。三洋和帝度市場定位中高端，公司未來有可能向低端產(chǎn)品延伸。
盈利調(diào)整及投資建議
預(yù)計(jì)公司 2012-2014 年收入分別為50.0、57.4、63.5 億元，增速28.6%、14.7%、10.6%；EPS 分別為0.678 、0.778 、0.885 元，凈利潤增速12.5%、14.7%、13.8%。
從行業(yè)和公司自身情況來看，中報(bào)難有較高增長，持平或微增的可能性較大；全年公司會(huì)盡力完成50 億收入目標(biāo)，但行業(yè)需求不旺的情況下，追求規(guī)模擴(kuò)大將犧牲利潤增長。長期來看，公司技術(shù)優(yōu)秀，產(chǎn)品多元化和渠道擴(kuò)張使公司仍有較大外延式增長空間，看好公司長期發(fā)展。公司現(xiàn)價(jià)8.99元，對(duì)應(yīng)13.3X12PE/11.6X13PE，短期估值已合理，6-12 個(gè)月合理價(jià)格為9.33-10.18 元，對(duì)應(yīng)15X12PE/12X13PE，維持增持評(píng)級(jí)。
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