上周市場談論最多的話題就是“1時代”，滬指在經歷一周的防守后未能反擊成功，并于上周五創出1959點的三年新低。最后一次滬指收盤在2000點以下，還是2009年1月份的事情，自2009年滬指在4萬億投資和信貸大躍進的刺激下上沖3478點以后，三年多跌跌不休的日子讓人如墜在一場無法醒來的噩夢中。而到現在為止，這場噩夢還沒有醒來的跡象。

　　上周市場逐步出現局部崩潰的特征，雖然銀行股在民生銀行（600016）和農業銀行（601288）創反彈新高的帶動下依舊試圖穩定市場，但券商板塊在利空傳言下的暴跌讓我們意識到投資者情緒的脆弱，前期強勢股正在負面消息甚至傳言的打擊下加速回落。而且小盤股的表現更為疲軟，中小板指數全周最大跌幅近8%，創業板指數則出現近9%的跌幅，比滬綜指跌幅高出一倍有余，其間甚至出現某小盤股被十余手拋盤砸跌停的事件，顯示小盤股買盤極度低迷的現狀。

　　筆者在前幾周連續分析了小盤股在年底前風險遠大于指數的原因，現在來看，市場正表現出比預言更為悲觀的景象。在日K線結構上看，中小板和創業板已經出現了強烈的超跌信號，技術上或有短期反彈的可能，但周K線結構上，其向下發散加速的特征更強，因此即使出現3-5個交易日的技術性反彈，也難以阻止其繼續下行創新低的表現，小盤股的風險依舊遠高于市場。而且隨著年底前上市公司業績的逐漸明朗，估值水平遠高于主板市場的中小板和創業板，其盈利增長水平遠低于預期的事實將會被更多投資者所認知，因此高估值的品種將進入估值回歸階段。在過去的3年期間，因為中小板盈利迅速復蘇和創業板上市引發的估值泡沫，導致小盤股被過度炒作，其估值水平在泡沫成長的幻覺下不斷拉高，并形成了對大盤股的異常收益，小盤股與大藍籌的估值對比一度超過3倍，而歷史上正常的合理對比應該是在1.5倍左右，如今是給過去三年的超額收益還債的時候了。我們對照2008年大熊市尾聲的格局來看，當時中小板和主板市場的估值水平大幅靠攏，即在業績成長性不佳的預期下，小盤股估值泡沫大幅縮水的表現。只有泡沫被大幅擠出，才是市場進入熊市尾聲的特征。因此筆者認為，未來一段時間，小盤股擠泡沫的行情還將持續，年底前其走勢仍將遠弱于藍籌股。

　　上周將進入2012年的最后一個月份，歷史上的12月表現普遍并不樂觀。在過去的十年中，12月漲跌各半，看起來似乎并不算差。但這5次中有4次是出現在總體上漲的年份，僅有2005年是在全年下跌的情況下12月上漲，不過2005年正是大牛市的起點，今年我們還看不出這樣的苗頭。從過去十年的歷史資料來看，全年下跌的情況下12月份下跌概率極大，這或許是由于市場處于熊市的時候，投資者信心的缺乏會導致資金面比其他情況下更為緊張。而12月本身就屬于年底前資金回籠要求比較強烈的時段，熊市特征放大了資金面的負面影響。而且今年12月是下半年以來解禁總量最高的月份，當月流通市值超過2000億元，接近過去三個月的總和，也是今年限售股流通量最大的一個月，資金壓力仍然較大。

　　從行業結構上我們也很難在12月份發現長期戰勝市場的板塊，過去三年以來沒有任何一個行業在12月份都上漲，也沒有任何一個行業三年都有超越上證綜指的表現，僅有機械、農林、有色金屬三個行業曾有兩年在12月份上漲，但今年似乎其中任何一個行業都沒有把握能夠戰勝市場。去年的12月更是出現所有行業全墨的情況，只有銀行地產兩大板塊跑贏指數，但也仍是下跌，其余板塊普遍大幅下跌，而今年12月，可能不會比去年好很多。

　　消息面上，上周末統計局和物采聯合會公布了官方制造業采購經理指數（PMI），11月的PMI為50.6%，比上月上升0.4個百分點，維持在擴張區域內，看起來數據似乎尚可，但實際上只是平平。除2008年以外，PMI指數長期運行在52%-56%之間，長期持續擴張趨勢明顯，但過去兩年以來PMI指數一直處于下行通道，最近兩個月雖然連續反彈維持在50以上，但仍然遠低于歷史平均指數。大型企業PMI數據延續擴張趨勢，中型企業PMI回升但仍處臨界點以下，小企業PMI數據則下滑1.1個百分點，小型企業的生存正變得日益艱難，而中小企業的用工占據了所有企業的80%，小企業的數據下滑也反映在PMI分類指數中的從業人員指數上，從業人員指數下滑且創出三年來的新低，表明就業情況并不樂觀。PMI指數的回升主要是依靠大型企業的生產指數增長的結果，這或許與地方政府對大型項目的推進有關，不過隨著地方政府負債增加和獲取資金成本提升，后續投入越來越困難，根據媒體報道，部分地方政府已開始向行政事業單位職工高息借款，這種非常態的融資方式很難持續，因此未來政府投資推動下的大企業擴張也可能只是曇花一現。

　　近期也有很多投資者對于宏觀數據較好但股市始終跌跌不休的情況表示難以理解，筆者認為，一方面雖然宏觀數據出現底部征兆，但市場預期未來經濟維持L型運行趨勢，也就是說，經濟未來并不會出現快速回升而是低位徘徊，這意味著上市公司盈利不會出現快速改善；另一方面筆者也曾多次提出，股市的運行受多重因素的影響，宏觀經濟并不是股市走勢的唯一決定因素，企業利潤、資金供需、投資者預期等都是影響股市走向的重要因素，而今年以來這三方面因素都在不斷對市場產生負面壓力，這不是光靠維持GDP增長水平在7.5%以上就可以解決的。

　　未來一周，指數或有小幅技術性反彈，但考慮到諸多壓力仍然嚴重，年底前市場仍然將以下跌為主，小盤股仍有較大下行風險，投資者還需繼續嚴控操盤沖動。

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