盡管指數上躥下跳，但券商股卻表現一枝獨秀，整體走勢持續優于銀行和保險股，領漲股宏源證券（000562）更創出近期的股價新高，方正證券（601901）也表現不俗。隨著券商行業創新制度落實和各項新興業務的持續展開，券商的盈利能力將提升，行業的估值水平還有較大的提升空間，未來有望成為金融板塊中的佼佼者。

　　創新業務為券商帶來轉機

　　自金融危機以來，A股整體步入熊市征程，而靠天吃飯的券商競爭日趨激烈且沒找到轉型方向，被迫大打傭金戰，經營業績不斷惡化，券商股行情江河日下。特別是2011年第三、四季度，券商股跌幅巨大，如宏源證券就曾分別下跌16.40%和23.26%。

　　轉折點發生在2012年年初。當時監管層明確表示，要支持券商創新業務發展，證監會還修改了證券公司風險資本準備金計算標準，降低計算比例，為券商創新 “松綁”。2012年的創新大會一度被市場預期為“要涉及行業重大變革”。同年春，券商股行情引領大盤走出一波春季攻勢。不過，在2012年5月7日、8日券商創新大會召開后，雖然發布了11條政策紅利，但市場并不買賬。去年5月8日，國海證券（000750）大跌近8%，宏源證券跌逾3%。此后券商股盡管還出現了一波上漲，卻已是強弩之末。由于創新的效應短期難以體現，券商業績也沒有明顯好轉，因而當時炒作的主要是概念。

　　今年5月，2013年度的券商創新大會將再度召開，券商做多熱情也提前點燃。新一屆創新大會將出臺更多深入支持券商創新的舉措，并進一步夯實創新基石。由于前期創新政策的密集出臺已為創新業務的開展打開了廣闊的空間。伴隨著主要創新業務的快速推進，行業經營環境及盈利能力逐步獲得改善。去年以來，證券行業經營環境顯著改善，經紀業務在公司業績的比重正在逐漸下降；而新業務的比重正在逐漸上升，隨著券商創新持續快速推進，杠桿提升或超出市場預期，行業盈利或將大幅超出市場預期。

　　此外，在中國的金融行業中，券商行業的發展也相對較弱。目前銀行業中，工農中建四大行已經成為在國際銀行業排名中靠前的大銀行。保險業中，也涌現出了中國人壽（601628）等大型保險企業。券商行業則尚未發展出如此規模的國際性企業，這一方面說明中國的券商行業相對落后，同時也顯現出行業巨大的成長空間。

　　銀行股仍面臨諸多因素困擾

　　目前銀行股的業績依然很好，但在制造業整體蕭條的情況下，銀行很難獨善其身。因為未來金融體系的改革一定會壓縮銀行業的利潤，進而降低制造業的融資成本。中國銀行（601988）過去兩年中處于全世界最盈利的隊列中，去年1.2萬億的利潤，排名全世界第一名，因為我們有全世界最好的息差；不過，如果息差降到1.3，銀行業績還有保障嗎？不僅如此，利率市場化、金融監管、地方融資平臺等一系列問題也在困擾著投資者。

　　最近傳銀監會摸底同業風險，要求銀行上報敞口情況。表面上看是響應巴塞爾委員會3月26日公布的《測量及控制大額風險敞口的監管框架（征求意見稿）》，但聯系之前四部委463號文、銀監會8號文、10號文來看，一系列的政策是個組合拳，目的都是針對2012年以來銀行非信貸資金很多流向了平臺、地產等風險較大的領域。而銀監會一貫的邏輯都是在政策出來之前先進行摸底，例如之前的8號文就是先要求各家銀行上報資金池的情況，后面才有對非標投資的限制。由此判斷，銀行面臨流動性和監管風險的兩難約束：如果監管政策方面平靜，那一定是表外融資增長得到控制，流動性不會像一季度那么好；如果表外融資繼續保持過高增長，后續銀監會很可能會推出對同業規范的政策。

　　再看惠譽對中國銀行業的評級，理由還是較為客觀的。第一，信貸跟GDP的占比太高了，這意味著投資刺激經濟的模式不可持續。第二，地方債的占比太高，地方債風險很大。第三，靠信貸來推動投資的方式為金融機構積累了巨大的風險。第四，未來中國政府應該把貨幣逐步從開放往緊縮走。在此背景下，做多銀行股的壓力很大。

　　保險股全年或偏平淡

　　沒有券商股那么多的創新亮點，也沒有銀行股那么多的麻煩，保險股的基本面可謂好壞參半。

　　近期保險股的看點是資產管理市場化。2月4日，保監會發布了《關于加強和改進保險機構投資管理能力建設有關事項的通知》，在梳理了現有保險機構投資能力的同時，以渠道為基礎將投資管理能力明確為股票投資能力等，增強了保險機構投資能力建設和監管體系的系統性和規范性。無論是去年的“大連投資改革會議”與“投資新政13條”，還是今年的債權投資計劃注冊制以及投資能力“牌照化”管理，客觀上都極大地拓寬了保險資金的投資范圍。

　　相對于銀行，保險是更好的金融機構。銀行還要付利息，而保險則連利息都省掉了。保險公司其實是投資公司，拿著客戶免利息的錢去投資。但資產管理是雙刃劍，在市場蕭條的時候，資管業務將成為業績的掣肘，投得越多虧得也越多。

　　一季度保險公司業績同比增速情況可能超出市場預期，但業績大幅增長更多是基數原因，影響基數的主要原因是保險公司計提的資產減值損失；而2013年一季度保險公司不需要繼續提取資產減值損失或者提取額度很小，這對保險公司業績的同比恢復影響最大。第二個原因是本年度一季度股市出現高點，但如果保險公司不在1月份出售股票，實際上浮盈并不會導致業績增加。此外，受制于高利率環境、營銷員增員困難、銀行銷售保險動力不足等因素影響，保險公司最關鍵的指標——新業務價值表現始終難超預期。因而保險股很難出現額外的驚喜。