編者按：時間即將進入8月份，回首上半年市場，我們的心情隨著跌宕起伏。展望2012后半程，貨幣政策動向、GDP增速、新三板擴容、人民幣匯改、歐債危機、CPI增幅回落等經濟重要內容，既深刻影響著資本市場，也同樣在影響著大大小小的投資者。我們通過整理、解讀這些關鍵詞，以饗讀者。

　　關鍵詞之① 降息

　　時隔不到一個月，央行就宣布第二次降息。不過，此次降息是自2008年9月16日以來，央行首次采取“不對稱降息”。

　　7月5日，央行稱，決定自2012年7月6日起下調金融機構人民幣存貸款基準利率。金融機構一年期存款基準利率下調0.25個百分點，一年期貸款基準利率下調0.31個百分點；其他各檔次存貸款基準利率及個人住房公積金存貸款利率相應調整。

　　自同日起，將金融機構貸款利率浮動區間的下限調整為基準利率的0.7倍。個人住房貸款利率浮動區間不作調整，金融機構要繼續嚴格執行差別化的各項住房信貸政策，繼續抑制投機投資性購房。

　　而早在今年的6月7日，央行就宣布了今年的第一次降息：自2012年6月8日起下調金融機構人民幣存貸款基準利率。金融機構一年期存款基準利率下調0.25個百分點，一年期貸款基準利率下調0.25個百分點；其他各檔次存貸款基準利率及個人住房公積金存貸款利率相應調整。

　　自同日起：將金融機構存款利率浮動區間的上限調整為基準利率的1.1倍；將金融機構貸款利率浮動區間的下限調整為基準利率的0.8倍。

　　對于時隔不到一個月的兩次降息，從市場反應來看，盡快央行再次降息在預期內，但速度和方式還是超預期。業內人士稱，一年期貸款利率降幅（0.31%）明顯高于一年期存款利率降幅（0.25%），對企業融資成本較低，市場有效信貸需求增加帶來利好；長期存款利率，尤其是二年期以上存款利率降幅較大，而一年期以上貸款利率降幅為0.25%，降低長期存款利率后，有利于減輕吸儲成本，給銀行下浮貸款利率留出空間，體現金融支持實體經濟的原則；金融機構貸款利率浮動區間的下限由基準利率的0.8倍，調整為基準利率的0.7倍。這意味著，貸款利率下浮的空間進一步擴大；由于通脹尚未降到位，經濟還在下行趨勢中，預計后續還有降息空間預計政府后續還會出臺保增長的配套措施，在三季度扭轉經濟快速下行趨勢。

　　同時，央行再次降息，表明管理層對經濟下行感到擔憂。目前全球走向寬松的貨幣環境是大趨勢，這有助于實體經濟的復蘇，而對資本市場亦是好事。值得注意的是，一次降息并不能對股市起到太大的影響，但隨著未來貨幣政策的逐漸放松，累積效應對股市長期是很大的利好。

　　值得關注的是，今年以來，除降息外，央行還兩次下調金融機構存款準備金率，近期多次通過逆回購方式向市場注入流動性。

　　點評：對于股市，今年第一次降息的作用并不明顯，但第二次降息對股市的利好會慢慢的顯示出來，至少讓大家看到，政府已經在啟動相關的政策對沖經濟下行的風險；另外從股市自身的估值來說，利率的降低也意味著股市估值水準的提升，對股市也是有支撐作用的。同時，降息有助市場估值提升，對于股市屬中長期利好。（朱寶琛）

　　關鍵詞之② GDP增速放緩

　　GDP季度增速3年來首次跌破8%。國家統計局日前發布的數據顯示，初步測算，上半年國內生產總值227098億元，按可比價格計算，同比增長7.8%。其中，一季度增長8.1%，二季度增長7.6%。

　　自2011年初至2012年二季度，我國經濟增速已連續六個季度放緩。經濟中長期的潛在增速放緩、短期內部政策主動調控及外部沖擊等多重因素疊加是本輪經濟下行的主要原因。

　　來自交通銀行金融研究中心的報告稱，盡管當前國內經濟形勢較為嚴峻，但從經濟增速回落延續的時間及幅度來看，當前經濟形勢仍明顯好于2008年次貸危機時期。從就業和居民收入增長等情況分析，目前經濟增速放緩仍處于可控范圍。面對經濟持續下滑的局面，通過政策的適度逆向調節來對沖不利的外部沖擊，應該能夠扭轉當前經濟持續下行的趨勢。我們判斷政策的主基調仍是“穩中求進”，預調微調的力度會有所加大。在近期政府持續出臺的穩定增長政策的作用下，經濟已經有企穩跡象，預計下半年經濟形勢要好于上半年。

　　從拉動經濟增長的三駕馬車來看：一是基礎設施投資增速回升，房地產投資增速回落放緩，固定資產投資有企穩跡象。近期發改委加快項目審批，基建投資增速也穩步回升。二是政策推動和物價漲幅回落將有利于下半年需求平穩增長。近期房地產交易量回升和下半年保障性住房供應增加也有利于帶動住房相關類消費，同時居民收入的持續增長也有利于消費的平穩增長，下半年扣除物價后消費的實際增速可能比上半年有所提高。三是外部環境進一步惡化可能性不大，出口增速穩中有升有助于緩解經濟快速下滑的擔憂。

　　點評：對于經濟增速低于8%，其實不必過于糾結，更不必恐慌。雖然此前連續7年中國把年度經濟增速目標設置為8%左右，但8%絕非當今中國經濟增速的“紅線”，況且今年初已經把目標下調為7.5%。適當下調經濟增長目標，體現把更多精力放在提高增長的質量和效益上的導向，也是對中國經濟進入新的發展階段后潛在增長率略有下降的客觀反映。

　　導致本次經濟數據的背后原因主要有國際和國內兩方面的影響。國際方面，美國金融危機之后，歐債危機不斷演變，對中國經濟的發展都有比較大的影響。國內方面跟中國政府本身制定的政策有關。國家從去年開始調低了GDP增長的目標，把“十二五”的經濟增長目標從過去的8%調到7%，所以包括了中國主動調整的因素。

　　二季度GDP增速盡管破8%，但好于一般市場預期。隨著穩定經濟政策進一步發揮作用，股市壓力會緩解。同時，政策空間或已經打開，政策調整主要集中于基建、房地產、融資平臺、結構性轉型行業(環保核電等等)以及貨幣政策，這些政策隨著時間推移，可能還是會帶來累計效應，因而對市場并不太悲觀。正如英大證券研究所所長李大霄所呼吁的：不要被恐慌所嚇倒，危機總會結束的。（朱寶琛）

　　關鍵詞之③ 新三板擴容

　　市場對于試點了5年的“新三板”擴容始終保持高度關注。種種跡象表明，新三板有望在下半年迎來擴容。允許個人投資者參與、引入做市商制度、交易門檻降低等即將推出的配套政策將令沉寂多年的新三板市場煥發勃勃生機。

　　3月27日，國務院副總理王岐山和證監會主席郭樹清在京調研新三板推進工作。4月中旬，郭樹清表示，證監會今年要加緊推出“新三板”改革方案，目前已向國務院作專題匯報，但還未正式報批。7月中旬，證監會投資者保護局有關負責人表示，目前，“新三板”市場正在籌建之中。按照目前的設計，“新三板”主要是為未上市股份公司提供股份轉讓服務，不向社會公眾募集資金，即便融資也是以定向募集為主，且增資規模較小，不會產生對A股的資金分流效應。

　　監管層的頻頻表態意味著“新三板”工作正穩步推進，可能會比市場預期提早推出。多數業內人士都認為，今年三季度或將迎來新三板的擴容。

　　證監會指出，“新三板”主要是為未上市股份公司提供股份轉讓服務，不向社會公眾募集資金，即便融資也是以定向募集為主，且增資規模較小，不會產生對A股的資金分流效應。此外，“新三板”還有諸多區別于主板、中小板和創業板的安排。比如在掛牌公司性質上，主板、中小板和創業板的公司都是，“新三板”掛牌公司將是未上市的成長型、創新型中小企業，但同樣接受中國證監會的監管。另外，“新三板”的掛牌條件也與主板、中小板和條件不同，擬不設盈利狀況和企業規模指標，只要申請人依法設立、主營業務突出且持續經營、公司治理結構健全、運行規范，就可以申請掛牌，因此，“新三板”也有較為嚴格的投資者適當性制度，只有具備相應風險識別和風險承受能力的投資者方能參與。

　　事實上，經過中關村非上市股份公司代辦股份轉讓系統6年多的運行實踐，以及2010年以來相關部門的充分準備，同時各大券商、高新區以及地方政府的推動和籌備，目前新三板擴容的時機已比較成熟。因此，加緊推出和完善新三板市場已經成為當務之急。

　　點評： 新三板擴容作為重要的場外交易市場，豐富了我國的資本市場結構。但卻對二級市場上的中小板和創業板股票有一定的擠出效應。由于大多數高科技類企業今后可以在新三板市場直接掛牌交易和進行融資，那么二級市場上市將不再成為一種十分稀缺的資源，中小板和創業板股票的價值將被重估，對目前中小板和創業板高市盈率的發行形成一定的壓制。

　　新三板擴容也為價值投資者提供了平臺，使得價值投資成為可能。無論是個人還是機構投資者，投入新三板公司的資金在短期內不可能收回，即便收回，投資回報率一般也不會太高。因此，新三板市場更適合以價值投資為主的投資者。（侯捷寧）

　　關鍵詞之④ 歐債危機

　　去年以來，歐債危機持續發酵，不但嚴重沖擊了歐洲經濟，也對國際資本市場帶來了不小的負面影響。而上半年世界經濟復蘇勢頭有所減弱，歐債問題進一步影響到西班牙和意大利導致歐元區經濟復蘇壓力進一步加大，希臘選舉中支持緊縮的政治力量上臺，歐元集團通過對西班牙銀行業實施援助，歐債問題短期風險得到緩解。

　　美國經濟增速底部趨穩，就業狀況已有所改善，消費者信心逐步恢復，整體經濟運行狀況繼續好轉。日本經濟受災后重建提振但基本面仍然欠佳，雖然一季度GDP增速大幅回升，但就業狀況僅略有好轉，消費者信心也未有明顯上升。

　　新興市場國家經濟增速和通脹雙放緩趨勢進一步明確，除印度通脹短暫反彈外，中俄巴等金磚國家物價壓力明顯下行，同時金磚國家經濟增速下行的趨勢也較明顯。

　　來自交通銀行金融研究中心的報告稱，大宗商品受歐債問題仍然持續、新興市場國家放緩、QE3出臺可能性較低等因素影響，整體價格走勢呈持續小幅下滑。2012年下半年世界經濟復蘇放緩的態勢很可能持續。由于在治本的歐元債券發行問題上德國仍未妥協，下半年短期償債壓力仍然存在，歐債問題警報仍會不時拉響，但考慮到歐債問題大幅惡化帶來的嚴重后果，下半年出現完全失控的可能性非常小。

　　2012年末美國經濟面臨前期稅收優惠到期和緊縮計劃自動實施的“財政懸崖”問題，預計兩黨雖有爭議但阻礙經濟復蘇的可能性較小，最終將會達成一致，延長稅收優惠，以防止財政緊縮對經濟造成大的負面影響。日本隨著災后重建結束、縮減財赤的推行經濟增速可能會逐步下行。新興市場國家制造業信心趨于下行，經濟增速與通脹壓力繼續下行的可能性仍較高。大宗商品價格指數很可能延續上半年的緩步下行態勢。

　　與此同時，業內人士稱，歐債危機在今年下半年仍將面臨多重挑戰，未來需關注五大節點：今年下半年歐元區成員國政府仍將面臨債務到期償還的難題，如果多個成員國債務在某一時點集中到期的話，將對歐債局勢帶來重壓；目前，歐洲決策者在應對策略以及解決方案上仍舊存在分歧，如果歐元區改革方案遲遲未能推出，那么下半年歐洲大型峰會之前，市場將再度悲觀甚至恐慌情緒蔓延，由此對歐債局勢形成重壓；歐洲一些大的系統性銀行，手中往往握有大量的成員國主權債券，如果這些銀行由于主權債券貶值或者本身運營而陷入危機，也將導致歐債危機惡化；希臘問題無法在短期內解決，希臘會否退出歐元區也仍舊存疑，這意味著希臘仍舊會是歐債危機升級的“風險源”；西班牙會否步希臘等后塵申請主權救助尚需進一步觀察。

　　點評：危機的深入與蔓延，會導致歐洲股市乃至美國、日本等國家和地區股市的下跌，在世界經濟一體化的大背景下，海外股市的這種下跌，自然會對A股帶來不利的影響。業內人士認為，由于歐債危機的出現，迫使歐洲國家采取財政緊縮政策，通過壓縮支出的方式來減少財政赤字，這就不可避免地對經濟活動產生某種抑制。歐盟是中國的第一大貿易伙伴，中國對歐盟有比較大的貿易順差。而在歐洲國家經濟出現疲軟以后，對中國商品的需求自然會下降，同時與中國產品的貿易摩擦也會加劇，這對于出口在經濟中占比較高的中國來說，是非常不利的。（朱寶琛）

　　關鍵詞之⑤ 人民幣雙向波動

　　匯改7周年之際，一直迅猛的人民幣升值進程放慢了步履，單邊升值姿態第一次被雙向波動所取代。分析人士認為，從相關匯價數據看，自5月以來人民幣即期匯價、遠期匯價與中間價之間大幅倒掛特征，依然沒有明顯改變，反而在近幾個交易日出現價差拉大的情況。這反映出在美元走強背景下，人民幣貶值壓力逐漸增大。

　　但值得注意的是，雖然自今年以來逐步轉向寬幅振蕩，但仍然與其他新興經濟體一樣面臨資本外流和穩定的壓力。數據顯示，6月當月，中國外匯占款新增量僅為491億元，仍處于偏低水平。而結合6月份317億美元的貿易順差數據和120億美元的FDI數據來看，當月境內規模較大的資本外流，依然若隱若現。從這一角度上分析，人民幣的貶值壓力可能正進一步凸顯。

　　未來，人民幣匯率依然會在區間內震蕩，一連串的因素顯示，人民幣上升壓力減緩。國內價格改革、隱性通脹與出口疲軟，將有效狙擊人民幣匯率。

　　在目前的國際經濟整體環境里，人民幣并沒有太大的升值空間。中國市場現在需要資金，所以它不允許太多資金外流，中國內需還有很大的建設空間，人民幣一旦呈現貶值的話會造成熱錢的外流。所以，專家估計，到年底之前人民幣對美元會維持在6.35左右，6.35就會是中間價格，沒有太大的空間。因此，綜上所述，整個下半年人民幣匯率仍將在一定的區間內震蕩。

　　點評：人民幣升值有兩面性：不利于出口而有利于進口，反映在上市公司中，就對某些公司有利而對某些公司不利。現在人民幣貶值，對股市的影響也不是根本性的。

　　下半年，人民幣匯率在一定的區間內震蕩已在整個市場達成共識。其實，人民幣貶值的狀況在去年下半年中其實已經出現，但總體表現不明顯。貶值的原因可能是國際資金對于新興國家經濟增長前景的擔憂，導致的貨幣貶值預期加大以及資金的流出。人民幣的貶值毋庸置疑地對于出口行業來講是利好，但對于分期付款買飛機的航空公司、依賴進口原材料的造紙、鋼鐵、有色金屬、石油石化等板塊無疑是打擊。（傅蘇穎）

　　關鍵詞之⑥ CPI增幅回落

　　本月首先出爐的經濟數據顯示，6月份CPI重返“2時代”，同比上漲2.2%，創29個月以來新低。PPI指數也自4月份以來轉為負增長并且在此后幾個月負增長的幅度不斷加大。6月份， PPI同比下降2.1%，隨后出爐的上半年數據顯示，經濟增速繼續放緩并“破八”。因此，有部分業內人士稱，隨著CPI下降，通脹情況有所緩解，“通縮”風險將會逐漸加大。

　　對于通縮的擔憂，國家統計局新聞發言人、國民經濟綜合統計司司長盛來運指出，通縮通常是與貨幣供給量大幅減少和經濟衰退或者蕭條相伴生的，上半年我國貨幣供應量M2增長13.6%，新增加人民幣貸款4.86萬億，國民經濟增長速度還是在8%左右，從這個角度來看，沒有必要過分擔憂。

　　他強調，經過多年的改革開放，中國政府積累了豐富的宏觀調控經驗，無論是財政政策還是貨幣政策，都還有空間。因此，相信中國能夠通過結構調整實現轉型，實現中國經濟可持續發展。

　　通貨緊縮指產能過剩或需求不足導致物價、工資、利率、糧食、能源等各類價格持續下跌。當市場上流通貨幣減少，人民貨幣所得減少，購買力下降，影響物價下跌，會造成通貨緊縮。長期貨幣緊縮會抑制投資與生產，導致失業率升高及經濟衰退。

　　上次通縮在中國出現，是上世紀90年代末的事情，持續六年，就業市場是重災區。國企改制、農民工進城，導致個人收入的通縮，由此蔓延至經濟其他部門，并以亞洲金融危機為觸發，就業市場供需失衡為癥結，其背后乃是體制改革的嚴重滯后。打破通縮魔圈，當年靠加入WTO、銀行改革、住房改革。

　　在目前的情況下，我國是否出現通縮，業界也是意見不一。如江蘇省社科院世界經濟所所長田伯平認為，未來經濟出現通縮的可能存在，因為國際方面需求不足，國內方面產能過剩，但現在肯定還不存在通縮。如果宏觀調控得好，通縮應可避免。他還提出一個關鍵原因：如果通縮出現，那么CPI應該是負數，而目前并非如此。

　　交通銀行首席經濟學家連平指出通脹風險大于通縮風險。從中長期來看，中國經濟仍然面臨著較大的通脹壓力。一是資源品及資源服務價格改革措施將會繼續，從而將緩慢推高未來物價水平；二是鼓勵消費要求的提高收入舉措與人口紅利結束兩方面原因將導致勞動力成本繼續緩慢上升；三是土地的供需矛盾依然存在，在深化城鎮化改革進程中，未來土地價格仍將有上行壓力。

　　點評：PPI連續負增長，CPI通脹率位于較低水平，預計未來幾個月將繼續回落，但是出現通貨緊縮的可能性小。當前總需求擴張速度沒有顯著低于經濟的潛在增速，而近期的宏觀政策逆周期操作，包括基礎設施投資有利于總需求增長。（丁鑫）