映象財經

　　自1月20日停牌至今，河北衡水老白干酒(22.690, 0.00, 0.00%)業股份有限公司（以下簡稱“老白干”）的資產重組事件再次有了新進展。4月22日，老白干發布公告表示，公司擬通過非公開發行股份及支付現金的方式購買豐聯酒業控股集團有限公司（以下簡稱“豐聯酒業”）100%的股權。

　　白酒行業對豐聯酒業并不陌生，豐聯酒業的控股股東為佳沃集團有限公司，實際控制人為聯想控股股份有限公司。2011年左右，聯想控股曾通過旗下酒業公司先后收購湖南武陵酒業、四川瀘州蜀光酒業、山東孔府家酒業等多個區域白酒企業。2012年6月，聯想酒業更名為豐聯酒業，并成為聯想控股旗下的白酒業務平臺。

　　聯想控股在白酒行業一片繁榮時攜大批資金殺入，但隨后白酒行業便進入行業調整期，不難猜出，在這六年中，業績不佳的豐聯酒業并未給聯想控股帶來預想中的回報。

　　半年后，聯想控股終究還是決定要離開白酒行業，一位不愿具名的業內人士告訴時代周報記者，盡管目前白酒行業處于弱復蘇狀況，但一些業外資金仍在尋求脫身的機會，從某種程度上來說，聯想控股的失敗只是業外資金在白酒行業中“水土不服”的一個縮影。

　　重金入局 

　　2011年6月，聯想控股通過增資的方式以1.3億元獲得了瀘州老窖(45.500, 0.70, 1.56%)旗下湖南武陵酒業39%的股權，而當時武陵酒業的評估值約為1.21億元，這也意味著，聯想控股通過近30%的溢價收購完成了自己的“白酒首秀”。

　　控股武陵酒業五個月后，聯想控股又將河北承德乾隆醉酒業收入囊中；緊接著聯想控股又通過1.4億元收購了蜀光酒業51%的股份；2012年9月，聯想控股又以4億元的價格獲得山東曲阜孔府家酒全部股權，隨后宣布全資收購武陵酒業；兩個月后，聯想控股又入股了安徽文王貢酒業。至此，聯想控股的“白酒帝國”初見雛形。

　　在并購活動中，聯想控股始終追求“絕對控股”，有時也會付出較高的溢價。聯想方面始終沒有透露收購乾隆醉酒業與文王貢酒業的具體價格，但其收購孔府酒時，孔府酒的評估值僅為6913.58萬元，這也意味著該交易的溢價超過5.78倍。

　　主導這樣一系列并購活動的為聯想酒業控股總經理（后為豐聯集團總裁）路通。在加入聯想之前，路通曾任華澤集團副總裁兼金六福投資公司董事總經理，并曾參與多家酒類企業的收購整合，談判經驗豐富。

　　與諸多不愿與媒體打交道的白酒大佬相比，路通顯得有些高調。他曾在媒體采訪中多次闡明聯想控股的“白酒”邏輯：不會推出自有產品，以品牌并購為主要發展路徑，并購中主要尋找與收購方有文化契合度的區域名酒，并會在“既要買好，也要管好”的指導思想下實現多品牌戰略。

　　“接盤俠”老白干 

　　隨著白酒行業步入行業調整期，聯想控股并沒有在白酒行業中獲得其所期望的高回報。盡管聯想控股的年報中并未單獨披露豐聯酒業的業績如何，但當路通在2013年8月閃電離職時，聯想控股的“不勝酒力”似乎已經昭然若揭。

　　緊接著，時任聯想控股高級副總裁的陳紹鵬就任豐聯酒業的董事長兼CEO。陳紹鵬上任后，豐聯酒業曾希望“以互聯網思維改造白酒行業”，2015年，豐聯酒業以武陵酒廠為試點，希望可以通過砍掉諸多中間層，幫助企業取得包括價格在內的一些優勢，然而該項變革最終無疾而終。

　　事實是，豐聯酒業在2015年一度處于資不抵債的局面，當年虧損達7162.28萬元。2016年度，佳沃集團在營業收入下滑的情況下盈利1565.14萬元。

　　公告表示，本次聯想控股擬將豐聯酒業以13.99億元的價格賣給老白干，其中現金支付對價為6.19億元，其余部分以股份方式支付。這也意味著交易后，佳沃集團將持有老白干6.29%的股份并成為老白干的第二大股東。老白干方面表示，本次交易有助于公司豐富產品種類、優化產品結構、擴大市場銷售規模。

　　老白干此時正在謀局全國化，提升品牌力，而豐聯酒業在山東、湖南、安徽、河北這些區域均有布局。值得注意的是，雖說老白干在河北市場一枝獨秀，但在冀北、冀中地區，公司產品面臨著承德乾隆醉等品牌的激烈競爭，同時目前公司在省外的市場仍處于布局階段。

　　老白干表示，在本次交易后，公司可以通過并購整合承德乾隆醉進一步凸顯公司在河北白酒市場的龍頭企業優勢，并借安徽文王、湖南武陵和曲阜孔家酒拓展省外市場。

　　然而，在白酒行業，多品牌運作并不是一件容易的事，老白干是否可以完成聯想控股此前沒有完成的任務？前述業內人士對此顯得較為樂觀，“老白干是傳統做（白）酒的企業，有人才有經驗也有信心做好這些具有區域優勢的品牌白酒”。

　　業外資本撤出 

　　豐聯酒業剛成立時，路通曾表示將實行多品牌戰略。也許這種戰略的實施與聯想控股對中國白酒市場的認識有關，在招股說明書中，聯想控股如是描述白酒市場的競爭格局：中國白酒市場分散，主要因不同地區客戶偏好有別所致，未來低端和中端白酒市場將迎來高增長，在激烈的競爭中，擁有強大地區影響力、品牌知名度、優質產品且高效運營效率的地方性公司更有利于把握大眾市場的增長機遇。

　　當聯想控股進入白酒行業時，白酒行業正處于快速增長的“黃金時代”。在這期間，很多業外資本涌入白酒行業：2008年2月，凱樂科技(19.990, 0.08, 0.40%)收購黃山頭酒廠；2009年，江蘇維維集團控股湖北枝江酒業；2010年12月，巨力集團收購劉伶醉酒……

　　在很多人看來，業外資本的進入可以為酒企帶來大量的資金，同時也會讓有些保守的白酒企業更具活力，業外資本普遍會聘任具有從業經驗的職業經理人管理公司，這樣可以保證管理的專業性；而對于一些業外資本來說，白酒行業的高增長則可以為企業帶來豐厚的回報。

　　只是在實際操作中，這樣看上去“互相成全”的交易并不完滿。上述不愿具名業內人士告訴時代周報記者，職業經理人與股東做酒的思路不同，一些業外資本的領導并不懂酒，他們對于行業規則的理解也不夠深入，在很多情況下，他們對職業經理人的信任有限，并且業外資本對于白酒行業耐心不足。

　　2013年以前，上述種種矛盾尚可掩飾在行業的高增速下，但當行業步入“寒冬”之后，問題亦隨之逐一暴露。

　　實際上，本輪白酒行業復蘇始于“茅五”這樣的高端白酒，時代周報記者從多位區域白酒企業高管處了解到，在本輪行業調整的過程中，部分沒有穩固根據地的區域性酒企面臨著較大的競爭壓力。

　　一位不愿具名的業內人士告訴時代周報記者，有撤出白酒行業想法的業外資本不止聯想控股一家，“其實現在的業外資本做酒都非常艱難，很多都想脫身”。

　　至于脫身原因，該業內人士向時代周報記者表示，資本都是逐利的，行業好的時候拼命來賺錢，不好的時候盡快脫身，而在過去的幾年中，業外資金并未從投資中獲得滿意的回報，“玩得有點心累，正好可以趁著行業有些起色時脫身”。