映象財經

　　作為資本市場的基礎功能之一，“融資”可能即將迎來一個全新的生態鏈。作為重要的一環，在供給側結構性改革的主基調下，通過資本市場提升直接融資比例、服務實體經濟已經迫在眉睫。

　　因此，21世紀資本研究院選取直接融資中最為重要一環——IPO，作為觀察樣本，通過對區域擬IPO企業儲備數量，行業分布等因素的研究，形成對區域融資能力以及未來融資趨勢判斷的邏輯。

　　其中，區域擬IPO企業數量簡析、區域新三板擬IPO數量儲備簡析、2016年IPO上市時間成本探究三個維度值得深入分析，這直接反映了IPO融資的潛力與效率。

　　21世紀資本研究院發現，在區域擬IPO儲備情況上，作為中國經濟的三個增長極，長三角（蘇浙滬）、珠三角（廣東）和京津冀延續強勢格局。無獨有偶，在新三板擬IPO儲備數量上，也與擬IPO企業整體區域分布的情況近似，大多數企業均分布在沿海發達地區或是珠三角，長三角這兩個經濟帶。

　　但一些改變的因子已經蠢蠢欲動，扶貧政策、新經濟企業的主流化，都在慢慢匯集到IPO儲備庫中，一點一滴地改變著整個生態。此外，長久以來困擾企業上市成本的審核速度不確定性，也終于散去。21世紀資本研究院認為，隨著IPO常態化發行，將會逐漸消化此前經歷數次IPO暫停的企業，IPO時間成本將進一步降低。

　　均衡化、常態化、新經濟化，或將成為IPO融資未來的關鍵詞，這意味著一個能夠更有效支持實體經濟發展、減輕企業上市時間成本、對接市場投資需求的新融資環境正在逼近。

　　三大“增長極”的儲備庫

　　1.北京，江蘇、上海、浙江、廣東5個地區的在會企業家數占70%。

　　2.扶貧政策正在調節比例的失衡。

　　3.新經濟企業正在逐漸成為主流，擬IPO企業儲備資源的新興行業分布將會同融資能力有一定正相關。

　　在再融資強監管的趨勢下，IPO作為提高直接融資比例的重要渠道效應越發明顯。因此分析區域內擬IPO企業儲備的情況，可以最直接的反映區域融資能力。

　　根據證監會官方的數據顯示，截至2016年12月31日，擬IPO（包含中止審核的企業）企業數量高達678家。

　　從地區分布上來看，擬IPO企業地域分布呈現出明顯的兩極分化，長三角、珠三角IPO儲備資源豐富，西北、西南地區的擬上市企業則相對匱乏。

　　21世紀資本研究院發現，從大區域來看，作為中國經濟的三個增長極，長三角（蘇浙滬）、珠三角（廣東）和京津冀的強勢格局也映射在了擬上市公司的儲備上。北京，江蘇、上海、浙江、廣東5個地區的在會企業家數分別是64，102、64、112、144家，合計占全國70%，超過大半壁江山。

　　另一方面，西北各個省份擬IPO企業數量僅有零星的個位數，甚至作為西北幾省中經濟較好的陜西省也僅有10家擬IPO企業。

　　值得注意的是，監管層也注意到了這一情況，希望利用一些有關IPO政策的變化調節比例。

　　這其中核心手段便是精準扶貧，目前中西部以及少數民族地區的592個縣將能夠享受IPO即報即審的綠色通道。另外，綠色通道對注冊地在貧困地區、最近一年在貧困地區繳納所得稅不低于2000萬元且承諾上市后三年內不變更注冊地的企業同樣適用。

　　在這樣政策的調解下，一些公司或考慮結合地方產業特色遷至這些IPO儲備相對貧瘠的地區，進而增加了擬IPO企業的數量，同時也提高了地區的融資能力。

　　21世紀資本研究院在梳理IPO儲備企業的情況后發現，盡管在地區分布上沒有出現明顯的變化，但行業分布卻隨著社會經濟轉型出現了巨大的變化，新經濟企業正在逐漸成為主流。

　　其中，前10名行業依次為：計算機、通信和其他電子設備制造業、化學原材料和化學制品制造業、軟件和信息技術服務業、醫藥制造業、專用設備制造業、電氣機械和器材制造業、汽車制造業、通用設備制造業、貨幣金融服務業、文化、體育和娛樂業，合計超過400家，占比接近60%。

　　從篩選的數據來看，軟件和信息技術服務業、文化、體育和娛樂業這兩大新興行業擠進儲備企業行業排名前10名反映出我國的產業結構轉型和升級，低端制造業向高技術產業、裝備制造業轉型升級，從勞動密集型、資本密集型產業向技術密集型和知識密集型產業過渡。

　　21世紀資本研究院在滬深兩個交易所方面也觀察到了類似的行業分布變遷。

　　首先是在產業結構方面。2013年底，滬市953家上市公司中戰略性新興產業上市公司僅200家，占比21%，市值總額2.2萬億元，占上海市場的15%。到了2016年底，滬市1182家上市公司中戰略性新興產業上市公司已達到318家，占比27%，市值總額5.3萬億元，占上海市場的19%。三年來，滬市新興產業公司數量占比提升了6個百分點，市值占比提升了4個百分點。

　　深市創業板方面，淘汰舊產能、培育新動力(310328,基金吧)也是當前其行業分布變化的方向，代表未來科技和產業發展新方向的戰略新興產業在創業板逐漸占有較大的比例，截至2016年12月31日，603家創業板公司中，有440家屬于戰略新興產業，占比72%。

　　21世紀資本研究院認為，擬IPO企業儲備資源的新興行業分布將會同融資能力有一定關聯。

　　其中最為典型的代表便是杭州，根據21世紀資本研究院的統計，杭州擬IPO企業數量僅次于北京，上海，深圳三地，多達43家，其中大部分企業是互聯網銀，萬馬科技這樣的新經濟企業。

　　新三板的“預備板”定位

　　1.新三板預備板的市場定位越發明顯。越來越多的掛牌企業開始進入IPO輔導期。如果轉板能夠進入實際操作階段，將會進一步釋放潛力。

　　2.新三板擬IPO企業區域分布的特點與擬IPO企業整體區域分布的情況近似。

　　3.部分新三板市場的系統性障礙或對上市進程造成影響。其中以三類股東問題最為棘手。

　　一方面，IPO發行步入常態化，另一方面，新三板市場差異化制度供給遲遲未能推出，新三板市場預備板的市場定位越發明顯。越來越多的掛牌企業開始進入IPO輔導期，目標A股市場。

　　根據聯訊證券新三板研究中心提供的數據顯示，截至2017年2月28日，新三板已有324家掛牌企業已正在實施IPO轉板事項，占掛牌企業總數的3.0%。其中有86家企業已經向證監會申報了IPO上市材料并獲受理，24家公司處于IPO審核反饋階段，33家企業進入預先披露更新階段，1家企業已經過會待發。

　　這一龐大的擬IPO隊伍將成為考量區域直接融資能力時不可忽視的重要因素。同時，新三板市場在擴容后3年時間里企業數量已經突破10000家，作為全國最大的基礎性證券市場，新三板在未來孕育著巨大的融資潛力。

　　根據21世紀資本研究院統計的數據顯示，在證監會已經接受IPO申報材料的新三板企業中，浙江以11家的數量名列各省首位，二到三位為江蘇和廣東，企業數量分別為11家和10家。值得注意的是，在新三板掛牌企業區域分布方面，浙江和江蘇并非掛牌企業最多的幾個省份。新三板掛牌企業數量最多的地區北京僅擁有3家已經被證監會接受材料的擬IPO企業。

　　新三板擬IPO企業區域分布的特點與擬IPO企業整體區域分布的情況近似，大多數企業均分布在沿海發達地區或是珠三角，長三角這兩個經濟帶。

　　21世紀資本研究院認為，盡管目前區域分布如此，但隨著時間的推移，如北京、廣東等地區掛牌企業數量的優勢最終會體現在擬IPO企業數量的方面。屆時，北京，廣東，上海等地將出現更多的擬IPO企業，也將為提升區域直接融資比例打下更為堅實的基礎。事實上，從目前進入IPO輔導期的企業區域分布已經暗含這樣的趨勢，北京，廣東等掛牌企業數量多的地方IPO輔導企業的數量名列前茅。

　　但新三板擬IPO企業上市之路并非通途，部分新三板市場的系統性障礙或對上市進程造成影響。其中以三類股東問題最為棘手。

　　三類股東，即資產管理計劃、契約型基金和信托計劃。事實上，根據全國股轉系統的文件，是允許這三類股東在新三板市場參與交易或定增的。但因為這三類股東背后容易滋生股份代持、關聯方隱藏持股、規避限售、短線交易甚至利益輸送等問題同時可能會對公司股權穩定性造成威脅，因此傳聞需要在擬IPO前進行清理。

　　根據21世紀資本研究院的統計和梳理，目前已有嵌套簡單資管產品計劃的企業順利發行，但具有典型三類股東情況的擬IPO新三板企業案例尚未出現，因此仍需觀察如海容冷鏈，麟龍股份等具有代表性的案例。

　　聯訊證券新三板研究中心在同21世紀資本研究院的溝通中也表示：新三板擬IPO企業IPO之路未知數仍舊不少。目前已過會的四家新三板企業，在新三板上都是匆匆過客，二級市場股票交易幾乎都是空白，沒有融過資。這幾家過會企業經歷簡單，股權結構簡單，不存在困擾一般擬IPO新三板企業的股東人數超過200人、存在三類股東等問題，因此付出的上市成本相對較低。并且目前，進入IPO實質性階段的新三板企業數量仍然偏少。已反饋階段的新三板企業注冊地均不處于貧困縣，故沒有貧困縣企業免排隊的特權，仍然需要IPO排隊審核。

　　由此可見，新三板擬IPO企業進入已反饋階段也并不是意味著已經成功，距離審核過會成功IPO還有漫漫長路要走。

　　目前新三板企業擬IPO可以看作是千軍萬馬過獨木橋，但長久以來新三板市場一直存有推出只屬于新三板企業轉板綠色通道的預期。2013年以來，監管層也在多個層面提及推進轉板事宜。自2016年以來，國務院層面提出研究推出新三板向創業板轉板試點的次數更是有增加的趨勢。但目前轉板仍未有實質性的政策出臺。

　　21世紀資本研究院認為，如果轉板能夠進入實際操作階段，將會進一步釋放新三板作為區域直接融資儲備市場的潛力，同時也將進一步提高區域直接融資的能力。

　　IPO常態化降低時間成本

　　1.曾經IPO時間成本高居不下也對區域融資能力造成了影響。

　　2.IPO企業本身的規范程度也對企業上市的時間有著不小的影響。這也是造成企業IPO審核時間差異的最主要原因之一。

　　3.自2016年11月以來，證監會力推的IPO發行常態化將在一定程度上縮減企業上市時間成本。

　　談及IPO，時間成本一直是企業在上市階段最大的不確定性。在這個漫長的上市過程中，一些企業就此掉隊。IPO時間成本高居不下也對區域融資能力造成了影響。

　　IPO審核節奏曾經歷多個波折。2012年11月開始了為期14個月的IPO暫停，隨后在2014年初重啟。之后，在一波牛市的推動下，2015年上半年審核進度加快，但隨著股市的劇烈波動，2015年下半年新股再次暫停發行，盡管當年年底即恢復發行但節奏較慢，直到2016年下半年審核進度才步入常態化。

　　除了IPO審核節奏的變化，IPO企業本身的規范程度也對企業上市的時間有著不小的影響。這也是造成企業IPO審核時間差異的最主要原因之一。

　　不同企業規范程度不同，因此反饋次數和反饋問題的解決時長存在較大差異，有不少企業在審核期間出現了各種問題造成上市延誤，比如在商標技術存在糾紛訴訟、發生性質較嚴重的違法行為、產品質量出現重大問題、發生較為嚴重的安全事故、被媒體記者舉報、經營業績發生較大波動、與同行業企業相比存在異常等問題，這些問題未必會對企業造成實質性障礙，但是容易拖慢企業上市進度。

　　另外，企業和中介機構的配合程度也同企業IPO時間有一定關聯性。在IPO申報、年報更新、反饋回復和上會的整個過程，中介機構需要出具各種申報文件，需要企業配合提供各種底稿和統計數據，中介機構的效率素質、企業的配合程度一方面影響IPO流程完成的快慢，另一方面對信息披露的完整性、準確性有重要影響。

　　2016年9月9日，證監會發布的《中國證監會關于發揮資本市場作用服務國家脫貧攻堅戰略的意見》也對部分企業降低IPO時間成本帶來變量。

　　證監會表示，“對注冊地和主要生產經營地均在貧困地區且開展生產經營滿三年、繳納所得稅滿三年的企業，或者注冊地在貧困地區、最近一年在貧困地區繳納所得稅不低于2000萬元且承諾上市后三年內不變更注冊地的企業，申請首次公開發行股票并上市的，適用”即報即審、審過即發“政策?！?/p>

　　根據21世紀資本研究院統計數據顯示，2016年IPO時間最短的三家企業均為貧困縣項目，其中安徽集友新材料僅用224天即走完全部IPO流程成功發行。

　　綜上所述， 21世紀資本研究院根據數據與調查總結，IPO發審節奏政策的變化仍是企業上市時間成本影響最大的因素。因此，自2016年11月以來，證監會力推的IPO發行常態化將在一定程度上縮減企業上市時間成本。

　　從核發批文的速度來看，2017年以來，除了在過年期間有兩周沒有核發批文外，證監會基本以每周核發一批次IPO批文（每批次10-14家）的速度核發了6批次批文。

　　2017年以來，IPO發行提速。據東方財富(300059,股吧)Choice數據顯示，截至3月2日，今年已有88家企業成功IPO，占去年成功發行IPO數量逾30%。這其中2017年以來IPO發行成功的88家企業從IPO申請被受理到完成上市發行，平均耗時770.65天，約合2.1年。盡管相比2016年的2.2年雖然有所減少但幅度并不明顯。但隨著IPO常態化發行，將會逐漸消化此前經歷過數次IPO暫停的企業，IPO時間成本將進一步降低。（近三年IPO審核已經出現過兩次暫停，合計近20個月，占總時間的比例接近33%。）

　　21世紀資本研究院認為，企業IPO單位時間的縮短意味著更多的企業可以單位時間內完成IPO，在未來的趨勢中，IPO發行常態化將提高區域融資能力。