映象財經

　　發改委近期連批數千億元基建項目，使今年以來以“鐵公基”為代表的基建投資規模已逾1.5萬億元，還有數量眾多的各類地方投資計劃。基建投資托底明年經濟態勢已明，但不確定的是萬億元投資資金來源何解。尚處試點階段的PPP模式、恢復融資功能的股市或能助一臂之力，但總量放松的貨幣、信貸政策仍為主力，宜在松緊適度原則下，根據經濟運行態勢適時加大總量寬松力度，通過流動性投放掛鉤實體信貸、窗口指導等手段推動資金流向實體。

　　基建投資項目放量與融資渠道收窄形成鮮明對照，實體融資難言樂觀。一是房地產市場調整使房地產投資增速放緩，地方政府土地出讓收入大打折扣。盡管今年一線城市土地出讓收入頗豐，但2015年延續高增態勢可能性小，即使房地產政策放松，地方政府土地出讓收入總體亦難再演輝煌。二是在堵后門、陽光化的加強政府性債務監管下，政府債務只能通過政府及其部門舉借，不能通過企事業單位舉借，其債務只能用于公益性資本支出和適度歸還存量債務，不得用于經常性支出。地方城投公司再融資形勢總體堪憂。三是PPP模式尚處探索期，要有效平衡民資積極參與、財政壓力不大、項目收益合理既要實操智慧，更需規模效應。四是地方政府償債壓力仍較大。

　　可以說，融資難、融資貴仍將是明年實體經濟面臨的主要難題。央行持續注入流動性，特別是近期降息打開貨幣寬松、利率下行空間，但實體經濟融資難、融資貴局面并未逆轉，帶來的是股市火爆、資金脫實向虛加劇的尷尬，使市場預期的降準延后，寬松政策效果弱化，貨幣政策進一步放松陷入兩難。雖然資金向虛帶來股權融資熱潮的好處，保守估計明年股權融資總額在萬億元以上，但金融部門融資或占不小份額。在不良貸款率上升態勢下，銀行有錢亦不敢投入實體，多種因素疊加使融資困局短期未解。

　　要化解這種困局，既要適當提高赤字率，財政政策更加積極，更需財政、金融政策多管齊下，力推資金流向實體經濟，適時加大總量寬松力度。首先，在通過專項發債、定向投資基金等手段發揮財政資金“四兩撥千斤”功效的基礎上，擴大赤字規模、調升地方發債規模，財政政策更積極。

　　其次，在松緊適度原則下，貨幣政策宜根據經濟運行態勢適時加大總量寬松力度。綜合各類經濟指標看，外需減弱和高基數將導致出口增速下滑，產能過剩、高庫存施壓下的房地產、制造業投資仍處下降階段，經濟總需求下滑態勢至少會延續到明年年中。這需要降準、加大公開市場流動性投放等總量寬松政策適時出手。

　　通過非常規的總量放水手段提高金融機構風險偏好是國際金融危機期間歐美央行的主要做法，但亦陷入流動性陷阱的尷尬，熬過較長時間后方見效。我國貨幣政策向來是總量寬松與結構化手段、窗口指導并行，將流動性投放與實體信貸掛鉤的PSL、MLF應繼續出手。應大力發展信貸資產證券化。

　　此外，盡管以直接融資解決融資難、融資貴問題仍是遠水難解近渴，但大力發展直接融資已是大勢所趨。今年以來，我國新增社會融資總量中企業債券融資占比為14%，股票融資占比為2.5%，信貸融資高達60%左右。隨著資本市場向好，明年股市融資將明顯活躍，宜進一步放松對股市、債市融資管制，推動直接融資反哺實體經濟。